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新審視美國(guó)的股票期權(quán)制度
一、美國(guó)股票期權(quán)制度暴露出來的問題股票期權(quán)萌芽于20世紀(jì)70年代的美國(guó)，是指公司授予一定對(duì)象在一定時(shí)間內(nèi)，以一定價(jià)格購買一定數(shù)量公司股票的權(quán)利。由于股票期權(quán)通常是授予公司的經(jīng)理層，因而經(jīng)濟(jì)學(xué)界也將其通稱為經(jīng)理股票期權(quán)(Executive Stock Options，簡(jiǎn)稱ESO）。ESO的實(shí)質(zhì)是授予經(jīng)營(yíng)者一定的剩余索取權(quán)，它的最大優(yōu)點(diǎn)是將公司價(jià)值變成了經(jīng)理人收入函數(shù)中一個(gè)重要的變量，有效矯正經(jīng)理人短視心理，較好地解決了所有者和經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)不相容的問題。作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，ESO把經(jīng)理層的利益和公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益緊密聯(lián)系起來，發(fā)揮管理層的積極性和創(chuàng)新能力，達(dá)到降低委托——代理成本的目的。
繼安然之后，隨著環(huán)球電信、世通、施樂等一批“經(jīng)濟(jì)巨人”會(huì)計(jì)造假案的紛紛曝光，在美國(guó)國(guó)內(nèi)引發(fā)對(duì)股票期權(quán)的質(zhì)疑，投資者意識(shí)到股票期權(quán)被濫用可能導(dǎo)致負(fù)面影響，要求改革股票期權(quán)的呼聲越來越高。目前對(duì)股票期權(quán)爭(zhēng)議的焦點(diǎn)主要集中在兩個(gè)方面：
（一）股票期權(quán)是否是一種支出
在美國(guó)，對(duì)于股票期權(quán)的理論紛爭(zhēng)由來已久。股票期權(quán)的支持者認(rèn)為，公司發(fā)行股票期權(quán)不需任何現(xiàn)金支付，而且還可以獲得稅收上的優(yōu)惠。反對(duì)者認(rèn)為，公司是要為股票期權(quán)付出代價(jià)的，股票期權(quán)會(huì)造成原有股東權(quán)益的稀釋，侵害原有股東利益。當(dāng)期權(quán)持有人行使期權(quán)，從公司購進(jìn)股票后，市場(chǎng)上的流通股增加，必然分薄了每股收益。有些公司為維持股票收益水平，不得不動(dòng)用儲(chǔ)備資金回購自己的股票，這樣必然影響對(duì)其他投資和研發(fā)活動(dòng)的投入。
會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定者早在20世紀(jì)70年代初就開始注意到股票期權(quán)的成本問題。1972年，美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(FASB)發(fā)布了（APB Opinion No.25，簡(jiǎn)稱25號(hào)意見書）《對(duì)職工發(fā)行股票的會(huì)計(jì)處理》(Accounting for Stock Issued to Employees)，對(duì)公司職工持股計(jì)劃的會(huì)計(jì)處理作出規(guī)定。25號(hào)意見書采用內(nèi)在價(jià)值法計(jì)量股票期權(quán)，即股票期權(quán)的補(bǔ)償成本(Compensation Cost)只限于計(jì)算日股票的市場(chǎng)價(jià)格與行權(quán)價(jià)格的差額。而事實(shí)上大多數(shù)固定認(rèn)股權(quán)的行權(quán)價(jià)格至少會(huì)等于計(jì)算日的市場(chǎng)價(jià)格，不會(huì)產(chǎn)生需確認(rèn)的補(bǔ)償成本。由于當(dāng)時(shí)股票期權(quán)還沒有被廣泛應(yīng)用，而且股票期權(quán)的成本計(jì)算也是一大難題，因此，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定者決定期權(quán)不需納入成本。80年代初，美國(guó)的幾大會(huì)計(jì)事務(wù)所向FASB提出具體意見，認(rèn)為股票期權(quán)明顯是一種支出，應(yīng)納入成本核算。90年代初，有關(guān)股票期權(quán)問題爭(zhēng)論逐漸升溫。FASB認(rèn)為，股票期權(quán)計(jì)劃應(yīng)當(dāng)確認(rèn)報(bào)酬成本，包括市場(chǎng)價(jià)格等于行權(quán)價(jià)格的固定型股票期權(quán)，理由是：(1)股票期權(quán)具有價(jià)值；(2)股票期權(quán)產(chǎn)生了報(bào)酬成本，應(yīng)當(dāng)正確計(jì)入企業(yè)的凈收益中；(3)在可以接受的限度內(nèi)能夠估算股票期權(quán)的坐標(biāo)。FASB主張以公允價(jià)值取代內(nèi)在價(jià)值法來確定補(bǔ)償成本，這一主張?jiān)獾綇?qiáng)烈反對(duì)。在多方游說下，美國(guó)參議院以88票對(duì)9票的結(jié)果通過一項(xiàng)反對(duì)FASB改變會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的非正式?jīng)Q議。FASB于1995年10月發(fā)布了SFAS No.123（簡(jiǎn)稱123號(hào)準(zhǔn)則）《股票補(bǔ)償?shù)臅?huì)計(jì)處理）(Accounting for Stock-Based Compensation)，123號(hào)準(zhǔn)則是妥協(xié)的產(chǎn)物。新準(zhǔn)則鼓勵(lì)而不是要求企業(yè)運(yùn)用公允價(jià)值法，允許企業(yè)選擇內(nèi)在價(jià)值法來核算股票期權(quán)，但需要追加披露兩種方法對(duì)本期凈利潤(rùn)和每股收益的影響。
20世紀(jì)90年代末，隨著美國(guó)高科技泡沫的破裂，決策者們開始擔(dān)心股票期權(quán)潛在的負(fù)面影響。美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘就不無擔(dān)憂地指出，不把股票期權(quán)納入成本會(huì)人為地夸大企業(yè)的利潤(rùn)和股票價(jià)格。安然公司財(cái)務(wù)丑聞曝光后，投資者開始懷疑股票期權(quán)存在的負(fù)面影響。在2002年2月份的國(guó)會(huì)聽證會(huì)上，安然前CEO杰弗里·斯基林承認(rèn)，股票期權(quán)能“超乎尋�！钡乜浯蠊镜挠健＜~約經(jīng)紀(jì)公司貝爾斯登稱，2000年，安然發(fā)行了價(jià)值1.55億美元的股票期權(quán)。如果將期權(quán)成本從2000年公司利潤(rùn)中扣減，那么當(dāng)年安然公司的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)將下降8%。公司在2001年的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)要比不采用期權(quán)時(shí)高出9.33億美元，期權(quán)不算成本的做法同樣使花旗集團(tuán)的2001年運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)提高了9.19億美元。歐洲保險(xiǎn)公司安聯(lián)保險(xiǎn)旗下的一家投資銀行表示，如果把所有的股票期權(quán)作為費(fèi)用入賬，那么標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成份股2001年的利潤(rùn)會(huì)下降30%（郄永忠，2002）。
美國(guó)對(duì)股票期權(quán)的改革已勢(shì)在必行，國(guó)際會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)(IASB)已一致同意批準(zhǔn)起草新的會(huì)計(jì)規(guī)則，新規(guī)則將要求公司把股票期權(quán)列入經(jīng)營(yíng)開支。
（二）股票期權(quán)是否會(huì)誘發(fā)經(jīng)營(yíng)者新的道德風(fēng)險(xiǎn)
根據(jù)現(xiàn)代公司理論，企業(yè)所有者——“外部人”與企業(yè)經(jīng)營(yíng)者——“內(nèi)部人”之間存在著責(zé)任不對(duì)等、信息不對(duì)稱和激勵(lì)不相容的矛盾。信息不對(duì)稱會(huì)引起經(jīng)營(yíng)者的“偷懶”動(dòng)機(jī)以及由此帶來的“道德風(fēng)險(xiǎn)”(moral hazard)。道德風(fēng)險(xiǎn)是指交易合同達(dá)成后，從事經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的一方為了最大限度地增加自身效益而做出不利于另一方的行動(dòng)。為了消除信息不對(duì)稱的負(fù)面影響，使經(jīng)營(yíng)者的“目標(biāo)函數(shù)”與自身的利益最大化目標(biāo)趨于一致，所有者會(huì)依賴在企業(yè)建立起來的激勵(lì)和約束機(jī)制，股票期權(quán)就是企業(yè)長(zhǎng)期激勵(lì)的制度安排。
作為激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者的手段，股票期權(quán)是基于這樣一個(gè)良性循環(huán)假設(shè)：股票期權(quán)提供激勵(lì)——管理層更積極工作——公司業(yè)績(jī)上升——公司股價(jià)上漲——股票期權(quán)提供激勵(lì)。這里涉及到兩個(gè)問題：第一，公司股價(jià)的上漲是源自經(jīng)營(yíng)者的努力程度還是市場(chǎng)整體變化的因素；第二，經(jīng)營(yíng)者是否會(huì)通過其它的方式而不是積極工作以提高公司業(yè)績(jī)的方式來推動(dòng)公司股價(jià)上升
。第一種情況的存在會(huì)削弱股票期權(quán)的激勵(lì)效果，但可能通過改革業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系加以修正。第二情況即可能存在的經(jīng)營(yíng)者的新的道德風(fēng)險(xiǎn)。在美國(guó)，高級(jí)經(jīng)理們的年收入中，來源于行使股票期權(quán)的收入所占的比重越來越高�！陡２妓埂冯s志每年5月對(duì)美國(guó)800家上市公司經(jīng)理人的薪酬結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)查，股票期權(quán)行權(quán)平均收益從1985年的4947美元上升到1997年88萬美元，增長(zhǎng)了178倍，而同期的平均工資與獎(jiǎng)金僅從73萬美元上升到122萬美元，增長(zhǎng)不到一倍。據(jù)美國(guó)《商業(yè)周刊》的統(tǒng)計(jì)，1997年美國(guó)收入居前10位的CEO收入構(gòu)成中，長(zhǎng)期服務(wù)補(bǔ)償（主要是股票期權(quán)收入）占總收入的比重基本上都在96%以上。由于股價(jià)對(duì)公司高層管理人員報(bào)酬的重要性，很多公司高層管理人員已經(jīng)把推高股價(jià)作為工作的唯一目標(biāo)，并不顧一切追求公司股價(jià)的上漲。如果單靠擴(kuò)大銷量，削減成本以贏得利潤(rùn)，股價(jià)的上升就會(huì)很慢，因而經(jīng)理人員就會(huì)為謀了私利而去操縱股價(jià)。在缺乏透明度和有效監(jiān)督的前提下，如果公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展出現(xiàn)問題時(shí)，深知內(nèi)情的公司管理層會(huì)被利益所驅(qū)動(dòng)，不惜通過做假賬采制造公司繁榮的假象，從而推動(dòng)公司股價(jià)上漲。
在安然事件曝光之前，從2000年12月到2001年11月，就出現(xiàn)了三波內(nèi)部人拋售安然股票的高潮，這期間，安然的高級(jí)管理層利用股票期權(quán)賺取了數(shù)以百萬計(jì)的美元。安然公司董事長(zhǎng)肯尼斯·萊在2001年就通過執(zhí)行股票期權(quán)實(shí)現(xiàn)了1.234億美元的收入。
二、對(duì)我們的啟示
�。ㄒ唬┙⒅袊�(guó)特色的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制
在美國(guó)暴霹出來的股票期權(quán)問題，表明任何一種制度并不是完美無缺和一成不變的，需要隨著市場(chǎng)的變化不斷改革和完善。美國(guó)的股票期權(quán)問題是制度完善中的問題，而我國(guó)則是制度建設(shè)中的問題，對(duì)此要有清醒的認(rèn)識(shí)。一方面不能過于神化股票期權(quán)，另一方面也不能因?yàn)樗霈F(xiàn)的某些弊端而否定它的先進(jìn)性。美國(guó)股票期權(quán)存在問題為我們提供了寶貴的借鑒，也為我們自己的長(zhǎng)期激勵(lì)制度建設(shè)贏得了時(shí)間和空間。股票期權(quán)作為一種制度安排，必須有與之相適應(yīng)的市。場(chǎng)環(huán)境和與之相匹配的制度環(huán)境。要有一個(gè)有效的證券市場(chǎng)和成熟的經(jīng)理人市場(chǎng)作支撐，并且在一定的政策結(jié)構(gòu)下、與其他制度安排的互動(dòng)中才能有效發(fā)揮作用。我國(guó)目前股市還是一個(gè)弱式有效的市場(chǎng)，沒有一個(gè)真正意義上的經(jīng)理人市場(chǎng)，缺乏相關(guān)配套的法規(guī)。年薪制在我國(guó)由于缺乏成熟的條件，變成了經(jīng)營(yíng)者增加固定收入的一種方式，與經(jīng)營(yíng)者的業(yè)績(jī)失去了相關(guān)性，沒有能發(fā)揮應(yīng)有的激勵(lì)作用。如果照搬美國(guó)的股票期權(quán)模式，必定會(huì)造成“水土不服”的現(xiàn)象，并不能作為替代年薪制的權(quán)變策略，真正解決我國(guó)企業(yè)特別是國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者長(zhǎng)期激勵(lì)的問題。因此，要根據(jù)我國(guó)的具體情況，借鑒美國(guó)股票期權(quán)正反兩方面的經(jīng)驗(yàn)，建立與國(guó)際接軌的有中國(guó)特色的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制。
（二）加快公司治理步伐
股票期權(quán)是把雙刃劍，股票期權(quán)的有效運(yùn)行離不開完善的監(jiān)督機(jī)制。作為一種先進(jìn)的長(zhǎng)期激勵(lì)制度，股票期權(quán)對(duì)監(jiān)督機(jī)制提出了更高的要求，激勵(lì)的力度越大，約束的力度就應(yīng)越強(qiáng)。對(duì)股票期權(quán)的監(jiān)督主要是通過完善的公司治理結(jié)構(gòu)的約束和制衡機(jī)制來實(shí)現(xiàn)的。美國(guó)公司治理模式的一個(gè)重要內(nèi)容就是建立一個(gè)由外部董事和獨(dú)立董事為主的董事會(huì)來代表股東監(jiān)督經(jīng)理層，在董事會(huì)上設(shè)立獨(dú)立董事為多數(shù)的薪酬委員會(huì)決定公司員工的報(bào)酬及福利，同時(shí)也決定授予股票期權(quán)的數(shù)量。一旦董事會(huì)缺乏獨(dú)立性，獨(dú)立董事被經(jīng)理層所操縱，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)機(jī)制與監(jiān)督機(jī)制之間就會(huì)失去平衡，股票期權(quán)不僅會(huì)失去效用，誘發(fā)經(jīng)理層新的道德風(fēng)險(xiǎn)就成為必然。繼安然事件之后相繼暴露的美國(guó)公司造假案，表明備受推崇的美國(guó)公司治理模式也存在諸多問題。我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)存在許多缺陷，主要表現(xiàn)為：上市公司董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一的現(xiàn)象比較普遍，缺乏獨(dú)立的薪酬委員會(huì)，外部董事比例明顯較低，“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司內(nèi)部人控制嚴(yán)重。根據(jù)1998年的一項(xiàng)實(shí)證分析，我國(guó)上市公司中內(nèi)部人控制度（即內(nèi)部董事人數(shù)董事會(huì)成員總數(shù)）為100%的有83家，占樣本數(shù)的20.4%；為50%以上的公司占78.2%；在所選530家上市公司中，董事長(zhǎng)和總經(jīng)理由一人兼任的有253家，占樣本總數(shù)的47.7%（鄭文瓊、朱培軍，2001）。在這種權(quán)力失衡、沒有外部人有效監(jiān)督和約束的情況下，不管是年薪制還是股票期權(quán)，都有可能淪為經(jīng)營(yíng)者謀求自身利益的合法手段。屆時(shí)，股票期權(quán)不僅不能發(fā)揮長(zhǎng)期激勵(lì)的作用，解決年薪制存在的弊端，反而很可能會(huì)變?yōu)榱硪粓?chǎng)權(quán)力資本的尋租行為。因此，在建立長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的同時(shí)，加快公司治理的步伐，強(qiáng)化監(jiān)督機(jī)制已是當(dāng)務(wù)之急。
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