- 相關推薦
股指期貨對股票市場正負面影響的分析(上)
●彭俊衡 鮑建平隨著我國資本市場的改革步伐的加快，開放式基金即將出臺、社�；鹋c保險資金等將不斷進入證券市場。為保證大資金的安全運作，我國資本市場急需要股指期貨等有效的避險工具。中國證監(jiān)會首席顧問梁定邦不久前透露，經(jīng)過半年多的努力，全國性的指數(shù)設立方案可望于今年底推出。這套指數(shù)要運作幾個月，待其結構穩(wěn)定下來，即可推出股指期貨等衍生產(chǎn)品。那么股指期貨的推出對我國股票市場會帶來哪些影響，對此政府監(jiān)管部門與理論界都十分關心。本文將對開展股指期貨交易可能給股票市場帶來的正負面影響進行深入全面地分析。
開展股指期貨交易對股票市場的正面影響
當前，我國股票市場在國民經(jīng)濟中的地位與作用越來越重要，我國上市公司股票市價總值目前已占GDP的50％。但同時我國股票市場也存在著系統(tǒng)風險大、缺乏金融衍生品種、機構投資者比重低、市場功能與機制不健全等問題，制約著股市的進一步發(fā)展。而股指期貨的推出有利于完善股市的功能與機制，對我國股票市場的進一步發(fā)展具有重大推動作用。這主要表現(xiàn)在：
一、規(guī)避股市系統(tǒng)風險，保護廣大投資者的利益
我國股市的一個特點是股指系統(tǒng)風險大，這種風險無法通過分散投資加以回避。開展股指期貨交易后，一方面股票承銷商在包銷股票的同時，為規(guī)避股市總體下跌的風險，可通過預先賣出相應數(shù)量的期指合約以對沖風險、鎖定利潤，有利于促進股票一級市場的股票發(fā)行及發(fā)行方式向上網(wǎng)競價發(fā)行的轉(zhuǎn)變；另一方面，二級市場廣大投資者可以為現(xiàn)有與未來的股票頭寸對沖風險，確保投資收益。
二、豐富投資工具，有利于創(chuàng)造性培育機構投資者
目前，我國機構投資者比重偏低，因此，需要創(chuàng)造性地培育機構投資者。而培育機構投資者又需要有豐富的投資品種，特別是風險管理工具。開展股指期貨交易，為機構投資者增加了投資品種，提供了有效的風險管理工具，有利于促進組合投資，降低機構投資者的交易成本，提高資金的利用效率。股指期貨的做空機制使得機構投資者可從原來的買進之后等待股票價格上升的單一模式轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向投資模式。目前我國將發(fā)展開放式基金，而中國的證券市場是一個單向的做多市場，這就意味著基金管理人要想實現(xiàn)在市場上的資本增值，必須先購買股票，由于契約的限制，基金的股票持倉量通常很高。而市場波動卻是雙向的，當進入階段性的空頭市場時，基金管理人則缺乏有效的工具回避市場風險。這個問題在封閉式基金中雖然也存在，但并不突出，然而開放式基金完全不同，一旦市場出現(xiàn)下跌，基金的兌付壓力就會顯著增大�；鸸芾砣吮貙o法承受日益增大的兌現(xiàn)壓力，而進行部分資產(chǎn)的變現(xiàn)，從而引起基金重倉股的股價快速下跌，如此惡性循環(huán)的結果甚至會使基金面臨被迫清算的窘境。因此，開放式基金的推出必須有相應的金融衍生品尤其是股指期貨與其相配套。另外，為解決國有股的上市流通問題，政府將借鑒香港盈富基金的經(jīng)驗與做法，成立我國大型基金，而股指期貨的推出有利于這些指數(shù)類基金的風險回避與安全運作�？梢�，股指期貨有利于機構投資者的培育，這一點已被國際股票市場發(fā)展的成功經(jīng)驗所證明。
三、促進股價的合理波動，充分發(fā)揮經(jīng)濟晴雨表的作用
由于缺乏風險回避機制，許多機構投資者只能借助內(nèi)幕消息進行短線投機以達到獲利的目的，從而造成股市異常波動。開展股指期貨交易能夠大量聚集各種信息，有利于提高股市的透明度；如果股市價格與股指期貨市場間價差增大，將會引來兩個市場間的大量套利行為，可抑制股票市場價格的過度波動；通過集合競價可產(chǎn)生反映國民經(jīng)濟的未來變化不同到期月份的股票指數(shù)期貨合約價格；同時，國外學者通過大量實證研究表明，股指期貨價格一般領先股票現(xiàn)貨市場的價格，并有助于提高股票現(xiàn)貨市場價格的信息含量。因此，股指期貨交易可使股票市場更充分地發(fā)揮國民經(jīng)濟晴雨表的作用。
四、增加市場流動性，促進股市交易的長期活躍
開展股指期貨交易，有利于吸引場外投資資金的入市，特別是大資金如保險資金、社保資金、外資等的入市。如目前美國保險資金占證券市場資金來源的25％，而我國保險資金才剛開始入市，但大資金是不愿輕易進入沒有收益保障，缺乏流動性的市場的。可見開展股指期貨交易可拓寬股市資金來源，促進股市資金的放大，滿足廣大投資者的投資需求，提高股市的社會參與程度，增加股市的流動性，從而促進股市的持久活躍。另外，股指期貨的推出將會促使一些大盤股的股性發(fā)生轉(zhuǎn)變，提高投資者投資國企大盤股的積極性。目前，我國成份指數(shù)樣本股往往以大盤績優(yōu)股為主，國企大盤股占較大權重。股指期貨交易的開展，有助于提高投資者參與這類股票交易的積極性，從而間接促進國企大盤股發(fā)行工作的開展。Damodaran（1990）等人對S＆P500指數(shù)樣本股所作的實證研究表明，開展股指期貨交易后的五年間，指數(shù)樣本股的市值提高幅度為非樣本股的兩倍以上。
五、完善功能與體系，增加我國證券市場的國際競爭力
目前，發(fā)達國家與許多新興市場化國家都已推出股指期貨交易，形成完整的股票衍生產(chǎn)品體系。在證券市場全球化的今天，如果我們還是停留在傳統(tǒng)的交易方式中，不引進現(xiàn)代金融工具，我國證券市場在功能與體系方面都將是不健全的，不但難以與國際市場接軌，而且難以為國際投資資本的進入提供回避風險的場所，不利于我國對外資的吸引及加入WTO。此外，中國不開自己的股指期貨，自然會有其它國家開，如日經(jīng)225指數(shù)被新加坡開發(fā)成功就是一例，這樣對我國資本市場發(fā)展極為不利。目前，由于我國證券市場沒有完全開放，國外還沒有推出中國股指期貨，但一旦資本市場完全開放，國外必將推出中國股指期貨交易。因此，推出股指期貨交易，有利于促進與國際市場的接軌，增強我國證券市場的國際競爭力。
對股指期貨可能產(chǎn)生的負面影響的分析
在看到我國開設股指期貨的積極一面的同時，我們應對開設股指期貨可能產(chǎn)生的負面影響進行分析。這些可能產(chǎn)生的負面影響：一是開展股指期貨可能會對證券市場造成沖擊，導致股市資金的分流與價格的劇烈波動。由于股指期貨保證金低，交易較為靈活，可能會分流股票市場的資金；股指期貨價格波動大，會增加股票市場價格波動，特別在合約到期日可能會形成指數(shù)異常波動。二是可能產(chǎn)生不公平交易、市場操縱等違規(guī)行為。機構投資者可能聯(lián)手進行市場操縱，影響指數(shù)的變動，人為造成股指期貨與現(xiàn)貨指數(shù)的偏離，或進行不公平交易、內(nèi)幕交易等以獲取
暴利。三是現(xiàn)貨市場沒有借空機制會造成股指期貨功能難以發(fā)揮。沒有借空機制，導致期貨市場與現(xiàn)貨市場間套利交易不對稱，可能導致股指期貨價格的單邊上漲，與現(xiàn)貨指數(shù)脫離。四是股指期貨交易風險大，我國缺乏相應的風險監(jiān)控能力，會不會發(fā)生“327”國債等類似風險事件，出現(xiàn)股災等。
針對以上問題我們必須進行深入與全面的分析。
一、對股票現(xiàn)貨市場價格影響
1?股指期貨市場對股票指數(shù)波動性影響的分析
股指期貨價格波動一般大于其相應的現(xiàn)貨市場的價格波動，但從股指期貨與股指波動性的大量實證分析結果看，股指期貨的存在通常情況下并不會增大股票指數(shù)的波動。在某些情況下，之所以會加大股指的波動，是因為股指期貨具有價格發(fā)現(xiàn)功能，能改善現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式。這種造成的波動是正常的，有利于提高股市的有效性。Antoniou Holmes Priestles 1995年研究表明，股指期貨的出現(xiàn)改善了現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式，因此，即使股指期貨增加了現(xiàn)貨市場的波動，但這種波動性增加造成的不利一面可被現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式改善的有利一面所抵消。
從表一可見，在股指期貨各個市場的13例分析中，開展股指期貨后，股指波動性不變的占七例，波動性減少的占四例，而波動性增加只有一例。
2?股指期貨到期日是否導致股指的異常波動
一些市場人士擔心，在股指期貨到期日，股指可能會出現(xiàn)異常波動。香港期貨交易所及香港理工大學曾進行過專題研究，通過1994年1月—1999年11月恒生股指在股指期貨到期日與非到期日的數(shù)據(jù)進行波動性統(tǒng)計分析，兩者的價格波動沒有區(qū)別。因此股指期貨到期日會增加股市波動的觀點是不成立的。
從表二可見，股指在股指期貨到期日的市場波動指標比在非到期日反而略有下降。
股指期貨對股票市場正負面影響的分析(上)
股指期貨對股票市場正負面影響的分析(上)
●彭俊衡 鮑建平
隨著我國資本市場的改革步伐的加快，開放式基金即將出臺、社�；鹋c保險資金等將不斷進入證券市場。為保證大資金的安全運作，我國資本市場急需要股指期貨等有效的避險工具。中國證監(jiān)會首席顧問梁定邦不久前透露，經(jīng)過半年多的努力，全國性的指數(shù)設立方案可望于今年底推出。這套指數(shù)要運作幾個月，待其結構穩(wěn)定下來，即可推出股指期貨等衍生產(chǎn)品。那么股指期貨的推出對我國股票市場會帶來哪些影響，對此政府監(jiān)管部門與理論界都十分關心。本文將對開展股指期貨交易可能給股票市場帶來的正負面影響進行深入全面地分析。
開展股指期貨交易對股票市場的正面影響
當前，我國股票市場在國民經(jīng)濟中的地位與作用越來越重要，我國上市公司股票市價總值目前已占GDP的50％。但同時我國股票市場也存在著系統(tǒng)風險大、缺乏金融衍生品種、機構投資者比重低、市場功能與機制不健全等問題，制約著股市的進一步發(fā)展。而股指期貨的推出有利于完善股市的功能與機制，對我國股票市場的進一步發(fā)展具有重大推動作用。這主要表現(xiàn)在：
一、規(guī)避股市系統(tǒng)風險，保護廣大投資者的利益
我國股市的一個特點是股指系統(tǒng)風險大，這種風險無法通過分散投資加以回避。開展股指期貨交易后，一方面股票承銷商在包銷股票的同時，為規(guī)避股市總體下跌的風險，可通過預先賣出相應數(shù)量的期指合約以對沖風險、鎖定利潤，有利于促進股票一級市場的股票發(fā)行及發(fā)行方式向上網(wǎng)競價發(fā)行的轉(zhuǎn)變；另一方面，二級市場廣大投資者可以為現(xiàn)有與未來的股票頭寸對沖風險，確保投資收益。
二、豐富投資工具，有利于創(chuàng)造性培育機構投資者
目前，我國機構投資者比重偏低，因此，需要創(chuàng)造性地培育機構投資者。而培育機構投資者又需要有豐富的投資品種，特別是風險管理工具。開展股指期貨交易，為機構投資者增加了投資品種，提供了有效的風險管理工具，有利于促進組合投資，降低機構投資者的交易成本，提高資金的利用效率。股指期貨的做空機制使得機構投資者可從原來的買進之后等待股票價格上升的單一模式轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向投資模式。目前我國將發(fā)展開放式基金，而中國的證券市場是一個單向的做多市場，這就意味著基金管理人要想實現(xiàn)在市場上的資本增值，必須先購買股票，由于契約的限制，基金的股票持倉量通常很高。而市場波動卻是雙向的，當進入階段性的空頭市場時，基金管理人則缺乏有效的工具回避市場風險。這個問題在封閉式基金中雖然也存在，但并不突出，然而開放式基金完全不同，一旦市場出現(xiàn)下跌，基金的兌付壓力就會顯著增大�；鸸芾砣吮貙o法承受日益增大的兌現(xiàn)壓力，而進行部分資產(chǎn)的變現(xiàn)，從而引起基金重倉股的股價快速下跌，如此惡性循環(huán)的結果甚至會使基金面臨被迫清算的窘境。因此，開放式基金的推出必須有相應的金融衍生品尤其是股指期貨與其相配套。另外，為解決國有股的上市流通問題，政府將借鑒香港盈富基金的經(jīng)驗與做法，成立我國大型基金，而股指期貨的推出有利于這些指數(shù)類基金的風險回避與安全運作�？梢�，股指期貨有利于機構投資者的培育，這一點已被國際股票市場發(fā)展的成功經(jīng)驗所證明。
三、促進股價的合理波動，充分發(fā)揮經(jīng)濟晴雨表的作用
由于缺乏風險回避機制，許多機構投資者只能借助內(nèi)幕消息進行短線投機以達到獲利的目的，從而造成股市異常波動。開展股指期貨交易能夠大量聚集各種信息，有利于提高股市的透明度；如果股市價格與股指期貨市場間價差增大，將會引來兩個市場間的大量套利行為，可抑制股票市場價格的過度波動；通過集合競價可產(chǎn)生反映國民經(jīng)濟的未來變化不同到期月份的股票指數(shù)期貨合約價格；同時，國外學者通過大量實證研究表明，股指期貨價格一般領先股票現(xiàn)貨市場的價格，并有助于提高股票現(xiàn)貨市場價格的信息含量。因此，股指期貨交易可使股票市場更充分地發(fā)揮國民經(jīng)濟晴雨表的作用。
四、增加市場流動性，促進股市交易的長期活躍
開展股指期貨交易，有利于吸引場外投資資金的入市，特別是大資金如保險資金、社保資金、外資等的入市。如目前美國保險資金占證券市場資金
來源的25％，而我國保險資金才剛開始入市，但大資金是不愿輕易進入沒有收益保障，缺乏流動性的市場的�？梢婇_展股指期貨交易可拓寬股市資金來源，促進股市資金的放大，滿足廣大投資者的投資需求，提高股市的社會參與程度，增加股市的流動性，從而促進股市的持久活躍。另外，股指期貨的推出將會促使一些大盤股的股性發(fā)生轉(zhuǎn)變，提高投資者投資國企大盤股的積極性。目前，我國成份指數(shù)樣本股往往以大盤績優(yōu)股為主，國企大盤股占較大權重。股指期貨交易的開展，有助于提高投資者參與這類股票交易的積極性，從而間接促進國企大盤股發(fā)行工作的開展。Damodaran（1990）等人對S＆P500指數(shù)樣本股所作的實證研究表明，開展股指期貨交易后的五年間，指數(shù)樣本股的市值提高幅度為非樣本股的兩倍以上。
五、完善功能與體系，增加我國證券市場的國際競爭力
目前，發(fā)達國家與許多新興市場化國家都已推出股指期貨交易，形成完整的股票衍生產(chǎn)品體系。在證券市場全球化的今天，如果我們還是停留在傳統(tǒng)的交易方式中，不引進現(xiàn)代金融工具，我國證券市場在功能與體系方面都將是不健全的，不但難以與國際市場接軌，而且難以為國際投資資本的進入提供回避風險的場所，不利于我國對外資的吸引及加入WTO。此外，中國不開自己的股指期貨，自然會有其它國家開，如日經(jīng)225指數(shù)被新加坡開發(fā)成功就是一例，這樣對我國資本市場發(fā)展極為不利。目前，由于我國證券市場沒有完全開放，國外還沒有推出中國股指期貨，但一旦資本市場完全開放，國外必將推出中國股指期貨交易。因此，推出股指期貨交易，有利于促進與國際市場的接軌，增強我國證券市場的國際競爭力。
對股指期貨可能產(chǎn)生的負面影響的分析
在看到我國開設股指期貨的積極一面的同時，我們應對開設股指期貨可能產(chǎn)生的負面影響進行分析。這些可能產(chǎn)生的負面影響：一是開展股指期貨可能會對證券市場造成沖擊，導致股市資金的分流與價格的劇烈波動。由于股指期貨保證金低，交易較為靈活，可能會分流股票市場的資金；股指期貨價格波動大，會增加股票市場價格波動，特別在合約到期日可能會形成指數(shù)異常波動。二是可能產(chǎn)生不公平交易、市場操縱等違規(guī)行為。機構投資者可能聯(lián)手進行市場操縱，影響指數(shù)的變動，人為造成股指期貨與現(xiàn)貨指數(shù)的偏離，或進行不公平交易、內(nèi)幕交易等以獲取暴利。三是現(xiàn)貨市場沒有借空機制會造成股指期貨功能難以發(fā)揮。沒有借空機制，導致期貨市場與現(xiàn)貨市場間套利交易不對稱，可能導致股指期貨價格的單邊上漲，與現(xiàn)貨指數(shù)脫離。四是股指期貨交易風險大，我國缺乏相應的風險監(jiān)控能力，會不會發(fā)生“327”國債等類似風險事件，出現(xiàn)股災等。
針對以上問題我們必須進行深入與全面的分析。
一、對股票現(xiàn)貨市場價格影響
1?股指期貨市場對股票指數(shù)波動性影響的分析
股指期貨價格波動一般大于其相應的現(xiàn)貨市場的價格波動，但從股指期貨與股指波動性的大量實證分析結果看，股指期貨的存在通常情況下并不會增大股票指數(shù)的波動。在某些情況下，之所以會加大股指的波動，是因為股指期貨具有價格發(fā)現(xiàn)功能，能改善現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式。這種造成的波動是正常的，有利于提高股市的有效性。Antoniou Holmes Priestles 1995年研究表明，股指期貨的出現(xiàn)改善了現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式，因此，即使股指期貨增加了現(xiàn)貨市場的波動，但這種波動性增加造成的不利一面可被現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式改善的有利一面所抵消。
從表一可見，在股指期貨各個市場的13例分析中，開展股指期貨后，股指波動性不變的占七例，波動性減少的占四例，而波動性增加只有一例。
2?股指期貨到期日是否導致股指的異常波動
一些市場人士擔心，在股指期貨到期日，股指可能會出現(xiàn)異常波動。香港期貨交易所及香港理工大學曾進行過專題研究，通過1994年1月—1999年11月恒生股指在股指期貨到期日與非到期日的數(shù)據(jù)進行波動性統(tǒng)計分析，兩者的價格波動沒有區(qū)別。因此股指期貨到期日會增加股市波動的觀點是不成立的。
從表二可見，股指在股指期貨到期日的市場波動指標比在非到期日反而略有下降。
來源：中國期貨網(wǎng)
【股指期貨對股票市場正負面影響的分析(上)】相關文章：
股指期貨對股票市場正負面影響的分析(中)08-05
從瀑布理論看股指期貨與股票市場波動的關系08-05
股指期貨風險控制的實證分析08-05
關注股指期貨08-05
關于股指期貨約束條件的簡明分析08-05
股指期貨與中國期貨市場08-05
股指期貨的監(jiān)管屬性08-05
股指期貨是柄雙刃劍08-05