股指期貨風險控制的實證分析

                    西南證券有限責任公司研發(fā)中心

學術顧問: 常青(中國期貨協會副會長)
課題組長：范劍
執(zhí)筆人 ：蘇中一、吳旭東、孟輝


內容摘要

　　能否控制風險，是能否推出股指期貨重要前提。要控制風險首先要認識風險，為此本文分五個部分對股指期貨的風險控制進行了較為深入的研究。

　　本文首先論述了我國推出股指期貨的必要性和可行性，以及如何認識股指期貨的風險，并分析了股指期貨的三種交易策略，進而對股指期貨交易中的風險及風險管理策略進行了詳細分析，然后分析了國外股指期貨交易發(fā)展的新特點和防范股指期貨風險的經驗，最后論述了國內券商在股指期貨推出之際的應對措施。 

　　目前，全球股指期貨的交易金額已是股票現貨市場交易金額的2.2倍，股指期貨也被譽為二十世紀"最激動人心的金融創(chuàng)新"。我國推出股指期貨具有重要意義，主要體現在：回避股市系統風險，保護廣大投資者的利益；有利于創(chuàng)造性地培育機構投資者，促進股市規(guī)范發(fā)展；促進股價的合理波動，充分發(fā)揮經濟晴雨表的作用以及完善我國資本市場的功能與體系，增強國際競爭力。

　　我國股票現貨市場的規(guī)模和投資者結構的變化為推出股指期貨奠定了基礎；一個較為完善的證券法律體系正在形成；監(jiān)管體系日趨完善、水平日益提高；目前我國已經有了較為完善的清算交割系統；而且我國推出股指期貨具備后發(fā)優(yōu)勢，有許多國外的經驗和教訓，尤其是香港的監(jiān)管和運作系統可供借鑒。以上分析表明我國推出股指期貨的主要條件已基本具備，但同時，目前我國推出股指期貨還面臨著一些障礙，主要有以下三個方面，一是目前適宜股指期貨交易的指數體系尚未建立；二是法律上還存在一些障礙，目前《證券法》、《期貨管理條例》的某些法規(guī)對股指期貨的推出還有限制；三是交易所要完成合約設計、規(guī)則制定、技術和風險控制準備等一系列基礎性工作。

　　以小搏大的杠桿功能，是股指期貨交易和股票交易的重大區(qū)別，也是其產生高風險的重要原因。對股指期貨的風險應有正確的認識，即在優(yōu)化管理的前提下，股指期貨的風險是可以控制的，首先，持久、深入的教育和培訓是一道理性閘門；其次，以保證金為基礎的盯市交易（Marketing To Market）是一道技術閘門。另外，我們應正確看待股指期貨對股市的影響，一方面，股指期貨影響現貨市場是發(fā)揮價格發(fā)現功能，有其客觀、合理的一面；另一方面，股指期貨與股票市場相互影響，又有其盲目性、破壞性的一面。但我們發(fā)揮股指期貨的良性作用，避免和消除負面作用，還是完全可能的，因為首先，市場總是雙邊的，客戶進行買賣的動因不一樣，對市場的判斷有差別；其次，莊家操縱股指期貨存在一些制約因素。

　　對我國投資者而言，掌握充分利用股指期貨這種投資工具的方法十分必要。按目的劃分，股指期貨的交易行為可分為套期保值、投機和套利三大類。套期保值是指利用現貨市場和股指期貨市場相反方向的操作，使未來在現貨市場的損失與期貨市場的收益相互抵銷，規(guī)避市場價格波動的系統風險，達到投資組合保值的目的，又可分為多頭套期保值和空頭套期保值；利用股指期貨進行投機免去了選股的困擾，可以只專注于分析影響大盤走勢的因素，而且存在杠桿作用，如判斷正確在上漲或下跌的行情中皆能獲利；股指期貨的套利策略有指數套利、跨期套利和跨市套利。

　　股指期貨作為一種重要的金融衍生產品，它最重要的功能是轉移風險而不是消滅風險。在這個風險傳遞的過程中，市場參與者唯一能夠把握自身命運的工具，就是風險管理策略。股指期貨的風險主要有基差風險(basis risks)和差幅（spreading）、合約品種差異的風險和商品間差幅（inter-commodity spread）、標的物風險以及交割制度風險。對股指期貨交易的風險管理按管理主體的不同，有若干個層次，應分別有所側重。本文從證券監(jiān)管當局對股指期貨交易的監(jiān)管、股指期貨交易中交易所和清算所的風險管理、機構投資人的風險管理、市場參與者個體的風險管理四個層面詳細論述了股指期貨的風險管理措施。其中證券監(jiān)管當局對于股指期貨交易的風險管理，主要應體現在制度建設和嚴格監(jiān)管方面，主要包括完善法規(guī)體系、打破證券市場與期貨市場間的壁壘、以國際慣例編制與管理統一的股票指數、調整期貨市場的會員結構等；股指期貨交易中交易所和清算所的風險管理主要包括會員資格審批制度、保證金制度、每日無負債結算制度、漲跌停板制度、限倉制度、大戶報告制度、強行平倉制度、稽查制度、風險準備金制度等；在分析機構投資者對期指風險的管理時，首先闡明了風險管理的四個原則，進而以美國信孚銀行為例，比較詳細地介紹了RAROC風險評估方法，然后闡明了風險管理制度設計中應注意的問題：最后論述了股指期貨交易中市場參與者個體的風險管理。

　　第4部分論述了國外防范股指期貨風險的啟示。90年代以來，股指期貨交易的發(fā)展呈現出一些新的特點。國外防范股指期貨風險的經驗主要表現在交易合約設計中指數、合約面值和乘數的確定；交易機制設計中保證金率和保證金收付機制的設定、交易過程中的持倉限制以及相關配套機制的設計。其對我國的啟示主要有：證券期貨統一的監(jiān)管體制有利于股指期貨風險的控制，全國統一的指數體系對股指期貨的成功有決定性的作用以及強化市場參與主體的風險意識至關重要。

　　必須認識到，股指期貨是一種高風險的交易工具，我們必須用聯系的觀點來理解股指期貨。同時，我國券商應注意防范股指期貨帶來的自營業(yè)務風險、經紀業(yè)務風險和投資者風險。最后，本文在參照國外主要期指合約和我國證券市場特點后，提出了對我國股指期貨合約設計的建議。

                                        來源:中國證券業(yè)協會

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