- 相關(guān)推薦
我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金面臨的問(wèn)題與對(duì)策
許多對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金在我國(guó)的投資回報(bào)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期值，成功的例案少之又少，特別是境外進(jìn)入的投資基金幾乎都遭遇“滑鐵盧”。失敗的根本原因是其投資策略和投資方法的失誤，這些策略及方法沒(méi)有結(jié)合企業(yè)實(shí)際，也不完全適合我國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境。我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金面臨的問(wèn)題與對(duì)策
聯(lián)合證券 廖梓君
產(chǎn)業(yè)(風(fēng)險(xiǎn))投資基金在我國(guó)還是一項(xiàng)剛剛起步的嶄新事業(yè)，市場(chǎng)對(duì)其的認(rèn)識(shí)大都還停留在有關(guān)概念和作用的理論介紹上，而具體在實(shí)踐中究竟如何運(yùn)作、如何管理卻少有探討研究，尤其是對(duì)產(chǎn)業(yè)(風(fēng)險(xiǎn))投資基金微觀層面的方法論，如投資策略、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題涉及不多。本文現(xiàn)結(jié)合我們?cè)趯?shí)際參與投資基金工作中的切身體會(huì)，重點(diǎn)探討產(chǎn)業(yè)(風(fēng)險(xiǎn))投資基金設(shè)立后在具體投資管理實(shí)務(wù)中可能遇到的帶有普遍性的問(wèn)題，以及基金為規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)所應(yīng)采取的相應(yīng)策略。
在我國(guó)目前的國(guó)情大背景下，基金投資所涉及的各個(gè)領(lǐng)域無(wú)一例外地都具有濃厚的中國(guó)本土色彩。如何既引進(jìn)國(guó)際先進(jìn)的基金管理技術(shù)和機(jī)制，又能因地制宜結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，在產(chǎn)業(yè)(風(fēng)險(xiǎn))投資實(shí)際操作過(guò)程中盡量避免出現(xiàn)重大投資失誤呢？因此，對(duì)過(guò)去一段時(shí)間基金投資過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題和走過(guò)的歧路進(jìn)行深刻反思、認(rèn)真思考，總結(jié)業(yè)內(nèi)人士的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),制定正確的投資策略，對(duì)發(fā)展我國(guó)目前正大力推進(jìn)的產(chǎn)業(yè)(風(fēng)險(xiǎn))投資基金具有現(xiàn)實(shí)意義。
首先需要說(shuō)明的是，目前國(guó)內(nèi)將專門(mén)投資于未上市企業(yè)的投資基金大致分為兩類：投資于已經(jīng)開(kāi)始批量生產(chǎn)的企業(yè)、提供資金進(jìn)行擴(kuò)大規(guī)模生產(chǎn)的稱為產(chǎn)業(yè)投資基金；投資于剛完成商品化樣機(jī)階段的企業(yè)稱為創(chuàng)業(yè)投資基金，又稱風(fēng)險(xiǎn)投資基金。在國(guó)外較少這樣分類，而是統(tǒng)稱為直接投資基金。雖然有時(shí)我們會(huì)看到一些叫創(chuàng)業(yè)投資基金的機(jī)構(gòu)，但實(shí)際上仍是我們認(rèn)為的產(chǎn)業(yè)投資，所以國(guó)外在叫法上也沒(méi)有完全統(tǒng)一。
投資基金在我國(guó)的實(shí)踐回顧
隨著改革開(kāi)放，瞄準(zhǔn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速成長(zhǎng)的國(guó)外投資基金開(kāi)始進(jìn)入我國(guó)，1990～1996年，先后進(jìn)入我國(guó)的國(guó)外直接投資基金總額保守估計(jì)約40億美元。從宏觀上講，直接投資基金屬于財(cái)務(wù)性投資，即通過(guò)資本與財(cái)務(wù)方面的運(yùn)作，從而達(dá)到增值的目的。外國(guó)直接投資基金的進(jìn)入，為我國(guó)投資領(lǐng)域帶來(lái)了新的投資理念和投資形式。另外，90年代中期，在經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的地區(qū)如廣東、上海、北京、西安等地，陸續(xù)也建立起一批主要針對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的創(chuàng)業(yè)投資公司。這些以財(cái)務(wù)性投資形式運(yùn)作的國(guó)內(nèi)外資本，對(duì)完善我國(guó)投融資體系、推進(jìn)新型投資理念的建立無(wú)疑產(chǎn)生了積極的影響。但另一方面，我們不得不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)是：雖然有幾百億人民幣的投入，但投資績(jī)效卻不容樂(lè)觀，投資成功的例案是少之又少，特別是境外進(jìn)入我國(guó)的近40多億美元的投資基金幾乎都遭遇“滑鐵盧”。這些對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金在我國(guó)的投資回報(bào)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期值。又如在港上市的11只境外中國(guó)投資基金的每單位市場(chǎng)平均價(jià)格較其平均凈資產(chǎn)值折扣率均超過(guò)了50%，同時(shí)，超過(guò)80%的投資我國(guó)的基金凈資產(chǎn)值都低于其投資成本，也就是說(shuō)，基金的投資者實(shí)際上蒙受了雙重?fù)p失。上述這種令基金投資者和管理者沮喪的投入產(chǎn)出結(jié)果，直接導(dǎo)致了自1996年以來(lái)進(jìn)入我國(guó)的直接投資基金數(shù)額的急劇下降。事實(shí)上，自1996年后已經(jīng)沒(méi)有新的財(cái)務(wù)性投資基金進(jìn)入我國(guó)了，以基金形式進(jìn)入我國(guó)投資的外資幾乎斷流(但對(duì)國(guó)內(nèi)新興的IT行業(yè)的投資除外，自1997年中開(kāi)始，我國(guó)IT 行業(yè)有引進(jìn)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資金的個(gè)案存在)。正如一篇專業(yè)研究報(bào)告中提到的問(wèn)題：在過(guò)去幾年中，為什么我國(guó)經(jīng)濟(jì)平均以兩位數(shù)字的速度增長(zhǎng)，而我們基金所投資的企業(yè)卻跟不上同期經(jīng)濟(jì)的平均增長(zhǎng)速度？問(wèn)題到底出在哪里？
通過(guò)一段痛苦的磨難和反思，業(yè)內(nèi)人士能夠逐漸以較為平和的心態(tài)面對(duì)現(xiàn)實(shí)，并思考所遇到問(wèn)題的癥結(jié)何在，從一個(gè)個(gè)單一的投資項(xiàng)目中普遍存在的問(wèn)題入手，進(jìn)行剖析探究發(fā)現(xiàn)：很少有投資項(xiàng)目在投資后的現(xiàn)金流量能達(dá)到投資前的預(yù)測(cè)水平。原因是多方面的，諸如投資環(huán)境的不健全、在我國(guó)很難監(jiān)控被投資企業(yè)、缺乏退出的渠道等等因素。但我們認(rèn)為最根本的原因是投資策略和投資方法的失誤所致。
投資策略和方法的失誤
導(dǎo)致投資項(xiàng)目的失敗
1992～1995年我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期，在我國(guó)的直接投資基金進(jìn)行實(shí)踐所依據(jù)的基本概念是：我國(guó)經(jīng)濟(jì)有超過(guò)兩位數(shù)的增長(zhǎng)，挑選超過(guò)平均增長(zhǎng)水平的行業(yè)，同時(shí)挑選行業(yè)前三名的企業(yè)，在該企業(yè)擴(kuò)張階段進(jìn)行投資，再加上專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的增值服務(wù)，那么應(yīng)該可以在幾乎零風(fēng)險(xiǎn)的情況下實(shí)現(xiàn)20%以上的投資回報(bào)�；谝陨细拍钏贫ǖ耐顿Y策略是：1.選擇超過(guò)經(jīng)濟(jì)平均增長(zhǎng)水平的行業(yè)內(nèi)的前幾名企業(yè)；2.選擇處于投資擴(kuò)張階段的企業(yè)；3.企業(yè)須有三年贏利增長(zhǎng)記錄，并用過(guò)去業(yè)績(jī)判斷管理水平；4.全部現(xiàn)金投入占小股；5.參加董事會(huì)，但不參與日常管理；6.通過(guò)增加企業(yè)現(xiàn)金投入，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，推動(dòng)贏利增長(zhǎng)，進(jìn)而企業(yè)上市后套現(xiàn)。
上述概念很容易被大眾了解，也很容易被推銷出去打動(dòng)投資者。但投資的實(shí)際收益情況如何呢？實(shí)際上幾乎沒(méi)有一家企業(yè)能夠達(dá)到投資前的利潤(rùn)預(yù)測(cè)，較好的情況是企業(yè)雖然沒(méi)有預(yù)期的利潤(rùn)回報(bào)，但還能維持投資前的利潤(rùn)水平，較差的情況是企業(yè)甚至連投資前的利潤(rùn)都達(dá)不到。當(dāng)時(shí)典型的沮喪說(shuō)法是：我國(guó)的企業(yè)不投資還好，一投資利潤(rùn)就往下掉。初時(shí)，投資方的直覺(jué)反應(yīng)是企業(yè)會(huì)不會(huì)在做手腳。但仔細(xì)一想這種可能性不太可能，因?yàn)榛鹈總�(gè)月都會(huì)收到企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，基金有一套成熟的財(cái)務(wù)預(yù)警機(jī)制，企業(yè)每年還要經(jīng)國(guó)際認(rèn)可的會(huì)計(jì)師審計(jì)，不太可能在發(fā)生重大財(cái)務(wù)問(wèn)題時(shí)沒(méi)被發(fā)現(xiàn)。另外，即使個(gè)別企業(yè)發(fā)生欺騙行為，但所有企業(yè)利潤(rùn)回報(bào)都很差，就不能簡(jiǎn)單地以欺騙來(lái)解釋了。認(rèn)真探詢其原因，上述基金的投資策略及方法并不完全適合我國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境。
首先，重復(fù)建設(shè)造成我國(guó)產(chǎn)品生命周期較短。
1992～1995年我國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了兩位數(shù)的高速發(fā)展階段，但是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體實(shí)力與發(fā)達(dá)國(guó)家相比還是有很大的差別，社會(huì)總體購(gòu)買(mǎi)能力還很有限，消費(fèi)結(jié)構(gòu)比較單一，投資熱點(diǎn)不多。另一方面，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，市場(chǎng)運(yùn)行還不成熟，透明度也還很低，企業(yè)行為成熟度不高，突出表現(xiàn)為盲目投資、重復(fù)建設(shè)，不注重產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)戰(zhàn)略制定，同時(shí)大量假冒偽劣產(chǎn)品沖擊正品市場(chǎng)，經(jīng)典行業(yè)進(jìn)入的壁壘原則，如投資大、見(jiàn)效慢、技術(shù)含量高等條件都擋不住企業(yè)介入為數(shù)不多的幾個(gè)贏利行業(yè)。這樣的結(jié)果是生產(chǎn)能力快速進(jìn)入過(guò)剩，全行業(yè)贏利水平很快下降甚至虧損，一些高毛利
率產(chǎn)品能在短短二、三年內(nèi)變得沒(méi)有錢(qián)可掙了，大舉投資維生素C、浮法玻璃、VCD、鰻魚(yú)養(yǎng)殖等等都是慘痛的教訓(xùn)。投資熱點(diǎn)少、企業(yè)不成熟、盲目重復(fù)建設(shè)，再加上企業(yè)急功近利不注重技術(shù)創(chuàng)新，形成了我國(guó)企業(yè)發(fā)展不同于國(guó)外的一個(gè)特點(diǎn)，就是產(chǎn)品生命周期普遍較短，很多在國(guó)外有七、八年生命周期的產(chǎn)品，在我國(guó)的贏利狀況從明朗化到產(chǎn)品跌入低谷，僅僅只有三、四年的時(shí)間。
現(xiàn)在再回頭看看多數(shù)直接投資基金在我國(guó)的投資策略，通常是以在國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)推斷我國(guó)的情況，即通過(guò)對(duì)企業(yè)以往三年財(cái)務(wù)狀況的審計(jì)，分析企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理狀況和產(chǎn)品發(fā)展水平，但事實(shí)上這時(shí)候恰恰是很多被投資企業(yè)的黃金時(shí)期。假設(shè)產(chǎn)品生命期只有五、六年的話，完成投資、購(gòu)買(mǎi)設(shè)備到可以投產(chǎn)時(shí)，該產(chǎn)品可能也已進(jìn)入低贏利狀態(tài)了，這就出現(xiàn)了令很多基金經(jīng)理沮喪的投資結(jié)果。
其次，處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段的企業(yè)管理層普遍還不成熟。
我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型過(guò)程中，管理層較容易出現(xiàn)的問(wèn)題主要表現(xiàn)在：對(duì)企業(yè)的定位、產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新、對(duì)市場(chǎng)的把握和對(duì)待股東的態(tài)度等方面。作為經(jīng)營(yíng)實(shí)體，企業(yè)存在的目的是追求企業(yè)利潤(rùn)的最大化，企業(yè)應(yīng)以為股東創(chuàng)造最多利潤(rùn)為己任。但是，長(zhǎng)期的國(guó)有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制造成企業(yè)不是追求利潤(rùn)最大化，而是追求資產(chǎn)尤其是有形資產(chǎn)的最大化。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制下企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人雖然不是企業(yè)資產(chǎn)的所有者，但是他對(duì)企業(yè)資產(chǎn)有完全的處置權(quán)，是企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際控制者，社會(huì)評(píng)價(jià)成功的標(biāo)志也是看該領(lǐng)導(dǎo)人能控制多少資產(chǎn)，對(duì)企業(yè)評(píng)判的標(biāo)準(zhǔn)是產(chǎn)值、固定資產(chǎn)、人員等指標(biāo)。這無(wú)形中就造成了企業(yè)行為追求資產(chǎn)最大化的傾向。這種追求資產(chǎn)最大化的傾向不光存在于國(guó)有企業(yè)，集體、民營(yíng)企業(yè)也相當(dāng)程度地存在。
企業(yè)管理層的不成熟，還表現(xiàn)在對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)前景普遍過(guò)于樂(lè)觀，企業(yè)預(yù)算普遍不能完成，對(duì)企業(yè)缺乏控制，對(duì)市場(chǎng)可能的變化缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)計(jì)劃預(yù)算管理相當(dāng)不重視，對(duì)年度計(jì)劃的制定更多地是跟著感覺(jué)走，一個(gè)經(jīng)常性的理由是市場(chǎng)變化太大、預(yù)算沒(méi)有用。同時(shí)企業(yè)內(nèi)部又缺乏一套有效的預(yù)算控制系統(tǒng)，不能有效地根據(jù)市場(chǎng)的變化重新配置內(nèi)部資源，以保證年初預(yù)算目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。預(yù)算缺乏控制導(dǎo)致了企業(yè)運(yùn)行的低透明度，降低了投資者的信心，造成在實(shí)際工作中基金經(jīng)理將企業(yè)的預(yù)算作40%折扣后再行考慮。從以往的經(jīng)驗(yàn)我們看到：在我國(guó)當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，在企業(yè)面臨資金短缺壓力時(shí)，管理層的決策和行為可能還比較經(jīng)濟(jì)和理性，而當(dāng)這種壓力得到無(wú)約束的緩解時(shí)，如基金注入數(shù)額巨大的資金后，他們的決策就可能出現(xiàn)非理性和非經(jīng)濟(jì)的傾向甚至行為了，比如盲目上馬尚未經(jīng)仔細(xì)研究論證的項(xiàng)目，將投資資金投向非生產(chǎn)領(lǐng)域的奢華消費(fèi)上，如購(gòu)買(mǎi)汽車、住房等。
通過(guò)以上分析，我們對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)管理層的現(xiàn)狀有了大致的認(rèn)識(shí)，現(xiàn)在我們回頭反省一下現(xiàn)有基金的投資策略是怎樣安排的：現(xiàn)金投入占小股，參加董事會(huì)，但不參與日常管理。在沒(méi)有控制權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)又缺乏必要的法律約束情況下，基金投資的權(quán)益如何保障就成了一個(gè)大問(wèn)題。如果企業(yè)有一個(gè)值得信賴的領(lǐng)導(dǎo)班子，很多風(fēng)險(xiǎn)是完全可以控制的。投資成功與否，人是第一位的，投資企業(yè)從某種意義上講是對(duì)人的投資，是對(duì)人預(yù)期成功的投資，人在企業(yè)中的作用提到任何高度都不為過(guò)。但也正是對(duì)“人”的判斷最為困難，既沒(méi)有定量的標(biāo)準(zhǔn)而且判斷又非常地個(gè)性化。因此，我們基金認(rèn)為上述的被動(dòng)式管理并不完全適合我國(guó)，這樣的投資策略在發(fā)達(dá)國(guó)家適用，在我國(guó)就會(huì)帶來(lái)投資的額外風(fēng)險(xiǎn)。在今后的實(shí)踐中，基金有必要對(duì)以往的投資策略進(jìn)行調(diào)整，要把對(duì)企業(yè)管理層的評(píng)價(jià)始終作為第一要素考慮，關(guān)鍵是看企業(yè)管理層是不是一個(gè)具有可塑造性的班子。同時(shí)，基金管理人要更積極地影響、灌輸、引導(dǎo)企業(yè)，要加強(qiáng)控制和約束。當(dāng)然，這要有一個(gè)條件：在很多方面，基金管理者要比企業(yè)管理層看得更高、更遠(yuǎn)。
適應(yīng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)(風(fēng)險(xiǎn))
投資基金的優(yōu)化策略
下面就基金管理的一個(gè)重點(diǎn)——投資策略的制定談?wù)勎覀兊挠^點(diǎn)和認(rèn)識(shí)。
一、 選擇合適的投資階段，做真正的風(fēng)險(xiǎn)投資
我國(guó)經(jīng)濟(jì)從1995年前的過(guò)熱很快進(jìn)入到1998年開(kāi)始的通貨緊縮，GDP從1991～1995年的年平均增長(zhǎng)12%降到1998年的7.8%，反映在日常投資工作中就是明顯感到進(jìn)入1996年以后，更加難找有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)。這有兩方面的原因：一是我國(guó)經(jīng)濟(jì)總體發(fā)展速度下降，造成企業(yè)銷售增長(zhǎng)速度隨之下降，經(jīng)濟(jì)不景氣也進(jìn)一步加劇企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)，有投資價(jià)值企業(yè)的總體數(shù)量下降，這是主要的因素。第二個(gè)原因是企業(yè)融資渠道拓寬，如國(guó)內(nèi)A股上市企業(yè)數(shù)量的劇增。雖然表面上對(duì)A股上市企業(yè)有很多的要求，但在實(shí)際投資及投資后的監(jiān)管方面，投資基金比A股上市對(duì)企業(yè)的約束和監(jiān)管力度要大得多。上市本身對(duì)企業(yè)是一筆很大的無(wú)形資產(chǎn)，在上市的大帽子下可做很多文章，所以選擇上市成為企業(yè)首選。面對(duì)具備投資價(jià)值的項(xiàng)目數(shù)量的整體減少以及我國(guó)目前產(chǎn)品生命周期短的現(xiàn)實(shí)，新成立的我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金在選擇投資階段時(shí)可能應(yīng)投資更早期的項(xiàng)目，即投資開(kāi)始商品化生產(chǎn)且有一、二年贏利記錄的創(chuàng)建期后期的企業(yè)。創(chuàng)建期企業(yè)在內(nèi)部管理如開(kāi)發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、財(cái)務(wù)等方面不如擴(kuò)張期企業(yè)成熟，相對(duì)而言管理風(fēng)險(xiǎn)較大，但對(duì)比擴(kuò)張期企業(yè)所面對(duì)的社會(huì)生產(chǎn)量迅速增長(zhǎng)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，前者更容易被接受，因?yàn)楣芾盹L(fēng)險(xiǎn)是內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)，容易發(fā)現(xiàn)和控制。投資創(chuàng)建期后期的企業(yè)可能還可以享受一、二年企業(yè)高速增長(zhǎng)所帶來(lái)的好處。而投資創(chuàng)建期初期的企業(yè)，不僅面臨著企業(yè)的管理風(fēng)險(xiǎn)陡然上升，同時(shí)產(chǎn)品被市場(chǎng)接受的風(fēng)險(xiǎn)也加大，投資于該階段的風(fēng)險(xiǎn)和投資擴(kuò)張期企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)相比較，則是另一范疇的事了，更多地是在進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資還是進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資之間比較。
事實(shí)上目前社會(huì)各界大力推崇風(fēng)險(xiǎn)投資，除了風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)推動(dòng)科技成果轉(zhuǎn)化、提高產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力方面的積極意義外，從投資機(jī)構(gòu)的角度看風(fēng)險(xiǎn)投資是一個(gè)不得不為之的出路。因?yàn)樵谖覈?guó)企業(yè)增長(zhǎng)潛力轉(zhuǎn)弱的背景下，有成長(zhǎng)性的擴(kuò)張期企業(yè)愈來(lái)愈難找到了，只能將投資階段往前提。另一方面，創(chuàng)建期的小企業(yè)要能脫穎而出，提高企業(yè)的生存能力，只能走技術(shù)創(chuàng)新的道路。結(jié)合投資機(jī)構(gòu)的投資趨向，投資高技術(shù)含量中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資為社會(huì)各界所大力推崇確有其原因。
二、 投資熟悉的行業(yè)且投資行業(yè)
相對(duì)集中
我們強(qiáng)調(diào)投資行業(yè)應(yīng)相對(duì)集中，原因基于三方面的考慮：投資前分析、投資后監(jiān)管和投資附加值的提高。投資機(jī)構(gòu)管理經(jīng)費(fèi)和人員有限，不可能對(duì)所有具備增長(zhǎng)潛力的行業(yè)都進(jìn)行分析、研究和考察，只能重點(diǎn)對(duì)其中幾個(gè)行業(yè)進(jìn)行深入了解。如果投資行業(yè)太分散，基金經(jīng)理對(duì)所投資行業(yè)缺乏較深的理解，就不能有效地對(duì)企業(yè)的一些非理性決策提出建議和進(jìn)行約束，很容易造成投資的損失。投資行業(yè)相對(duì)集中就能以做一個(gè)項(xiàng)目得到的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)做好一批項(xiàng)目，最大限度地利用投資機(jī)構(gòu)的資源，反過(guò)來(lái)又可以將該行業(yè)的研究做得更深入、細(xì)致。對(duì)投資后企業(yè)的監(jiān)管也一樣，如果對(duì)行業(yè)情況不了解，同樣會(huì)出現(xiàn)被動(dòng)局面。企業(yè)管理層與基金經(jīng)理對(duì)企業(yè)信息占有是不對(duì)等的，管理層日常經(jīng)營(yíng)企業(yè)，掌握企業(yè)方方面面的情況，而投資經(jīng)理不可能對(duì)企業(yè)有如此深入的了解。如果基金經(jīng)理對(duì)行業(yè)再不了解，就很難對(duì)管理層提出的經(jīng)營(yíng)分析作出正確判斷，更談不上以高水準(zhǔn)專業(yè)化的服務(wù)引導(dǎo)企業(yè)了，更多地只是由著管理層去了。從提高投資附加值的角度看也是一樣的。關(guān)于投資附加值下面將專題討論。投資自己熟悉的行業(yè)非常重要，但我國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大，高增長(zhǎng)行業(yè)也經(jīng)常變化，所以要求基金經(jīng)理努力學(xué)習(xí)，掌握最新行業(yè)變化情況，以適應(yīng)投資形勢(shì)的變化。事實(shí)上，國(guó)外較有影響的投資機(jī)構(gòu)都有較強(qiáng)的行業(yè)特點(diǎn)，一般也不輕易變化。
三、強(qiáng)調(diào)提供投資附加值
投資附加值是指投資機(jī)構(gòu)除了資金投入之外對(duì)企業(yè)在銷售、管理、尋找策略伙伴等方面提供增值服務(wù)�；鹜顿Y相對(duì)行業(yè)策略投資而言屬于財(cái)務(wù)性投資，特點(diǎn)就是沒(méi)有自己的產(chǎn)品，不以推廣品牌和市場(chǎng)占有為目的，而是通過(guò)資本運(yùn)作達(dá)到資產(chǎn)增值的目的。企業(yè)選擇投資者時(shí)，除了投資條件外還看重哪一家投資機(jī)構(gòu)能給企業(yè)帶來(lái)更多的附加值。在我國(guó)，經(jīng)理層往往既是管理層又是中方股東代表，基金投資如果僅僅只是投入資金，在企業(yè)遭受市場(chǎng)、管理等的多層壓力下，管理層非常容易造成心理失衡，出現(xiàn)不配合的情況，這時(shí)基金作為股東的利益很容易受到漠視和侵害。在投資較早期項(xiàng)目時(shí)尤其如此。如果基金能夠提供投資附加值，就能減少這種情況的出現(xiàn)。實(shí)際上如果基金投資自己所熟悉的行業(yè)且投資行業(yè)也比較集中，基金完全可以也應(yīng)該提供優(yōu)質(zhì)的投資附加服務(wù)�；鹂梢詫⒆约簩�(duì)行業(yè)的了解、相關(guān)公司的統(tǒng)計(jì)資料、其他公司的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)告訴企業(yè)，對(duì)企業(yè)在市場(chǎng)、管理方面遇到的難題提出建議，也可以在合適的時(shí)機(jī)為企業(yè)引進(jìn)行業(yè)策略伙伴，提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力，進(jìn)而增加企業(yè)的價(jià)值，實(shí)現(xiàn)“雙贏“的局面，即企業(yè)與基金兩者都共同受惠。
目前投資機(jī)構(gòu)間的競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，我國(guó)真正具有增長(zhǎng)潛力的投資機(jī)會(huì)并沒(méi)有想象的那樣多，提供投資附加值將是投資機(jī)構(gòu)確立自己在投資行業(yè)中地位的重要標(biāo)志。今后直接投資領(lǐng)域的趨勢(shì)將如目前國(guó)外情況那樣，一個(gè)投資機(jī)會(huì)將以最具該行業(yè)背景的投資機(jī)構(gòu)為龍頭，相關(guān)背景的幾家投資機(jī)構(gòu)共同投資，相互補(bǔ)充、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。
四、設(shè)計(jì)合理的股東結(jié)構(gòu)
從現(xiàn)有的直接投資基金實(shí)踐中發(fā)現(xiàn)，被投資企業(yè)股東結(jié)構(gòu)較多是由中方股東與基金兩家，即“1+1”模式組成�，F(xiàn)在看來(lái)這種模式不太理想，主要表現(xiàn)在當(dāng)雙方意見(jiàn)不同時(shí)容易造成雙方對(duì)立的局面。當(dāng)雙方對(duì)立觀點(diǎn)無(wú)法統(tǒng)一時(shí)，更多地只能是基金投資者遷就企業(yè)的決策。如果這時(shí)候有第三方股東，回旋余地就比較大，形成的決議更容易讓各方心平氣和。順便說(shuō)一下，我們的基金投資項(xiàng)目雖然都有一票否決權(quán)，但感到在我國(guó)一票否決權(quán)更多地只是一種威懾，靠董事會(huì)投票形成的決議對(duì)企業(yè)到底有多少約束力是值得考慮的。雙方意見(jiàn)不同時(shí)要通過(guò)董事會(huì)投票來(lái)決定，在“1+1”模式下，局面可能已經(jīng)不可收拾了。因此在國(guó)內(nèi)投資時(shí)應(yīng)盡量安排設(shè)計(jì)“1+2”模式，即有2家投資機(jī)構(gòu)一起投資比較好。產(chǎn)業(yè)投資基金投資的項(xiàng)目一般規(guī)模較大，如果再能找到行業(yè)策略伙伴一起投資，即采取“1+2+1”模式，哪怕他們只占較小股份，那就最理想了。因?yàn)樾袠I(yè)策略伙伴對(duì)行業(yè)情況非常了解，且行業(yè)策略伙伴因其在行業(yè)中的地位，他們的建議往往比較容易被企業(yè)所接受。另一方面行業(yè)策略伙伴也是基金投資套現(xiàn)的重要對(duì)象。
五、 接受合理的企業(yè)資產(chǎn)定價(jià)
作為財(cái)務(wù)性投資，在投資企業(yè)過(guò)程中對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一個(gè)很重要的方面。相對(duì)而言，有形資產(chǎn)評(píng)估不會(huì)有太大分歧，難點(diǎn)在無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估，特別是以后產(chǎn)業(yè)投資基金將面對(duì)較多的技術(shù)含量高的創(chuàng)建期企業(yè)。對(duì)投資者而言，任何資產(chǎn)價(jià)值評(píng)判一定是以創(chuàng)造利潤(rùn)多少為基礎(chǔ)的，無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估也是一樣。在投資談判過(guò)程中，企業(yè)往往很難接受這點(diǎn)。企業(yè)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的看法大致有二類：一是以它開(kāi)發(fā)這項(xiàng)技術(shù)或創(chuàng)立品牌的成本來(lái)計(jì)算，一是根據(jù)他們的“感覺(jué)”。 以開(kāi)發(fā)該技術(shù)和品牌的成本作為無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估的依據(jù)是可以的，但不能是花多少錢(qián)就認(rèn)為無(wú)形資產(chǎn)就值多少錢(qián)，那種在電視臺(tái)花300萬(wàn)做廣告，就把這300萬(wàn)作為計(jì)算無(wú)形資產(chǎn)的依據(jù)是錯(cuò)誤的。另外，對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中必須花費(fèi)而并不帶來(lái)超額利潤(rùn)的部分，也不能認(rèn)為是對(duì)企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)。另一種情況是企業(yè)根據(jù)自己的“感覺(jué)”，往往過(guò)高地估計(jì)自己企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)，經(jīng)常津津樂(lè)道地談?wù)摽煽诳蓸?lè)值多少多少百億美金。企業(yè)經(jīng)營(yíng)者在經(jīng)營(yíng)企業(yè)過(guò)程中克服種種困難，所以他們希望通過(guò)無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估來(lái)肯定他們的工作，這點(diǎn)是可以理解的，但投資者評(píng)估無(wú)形資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)就是只看是否能帶來(lái)超額利潤(rùn)。這里需要特別提到的是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)估，高科技風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估有時(shí)只能靠感覺(jué)。技術(shù)含量越高、企業(yè)越早期、營(yíng)業(yè)記錄越短，無(wú)形資產(chǎn)越不容易確定。因此，有人說(shuō)高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估與其說(shuō)是一門(mén)技術(shù)，還不如說(shuō)是一門(mén)藝術(shù)。投資高科技型中、小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，投資策略上建議多投一些項(xiàng)目，每個(gè)項(xiàng)目占股較小，期望一、二個(gè)項(xiàng)目的高回報(bào)，彌補(bǔ)其他項(xiàng)目的損失。
六、在可能的情況下，采用分期投入的方式
由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)波動(dòng)大，以及高技術(shù)含量項(xiàng)目各種不確定因素多等原因，使得在進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資時(shí)，事先確定的投資市盈率往往比較盲目；而在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，對(duì)產(chǎn)品的市場(chǎng)前景更難于把握。為減
少基金的投資損失，可以考慮分期投入，即將計(jì)劃投入的資金、無(wú)形資產(chǎn)的投入與企業(yè)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)或市場(chǎng)表現(xiàn)掛鉤，當(dāng)企業(yè)達(dá)到預(yù)期目標(biāo)時(shí)，再投入一部分資金。當(dāng)企業(yè)沒(méi)有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)時(shí)，將重新討論企業(yè)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，并決定下一步是否再投資。這種方法的好處是風(fēng)險(xiǎn)較小，但與現(xiàn)行法律有些不符，在操作程序上需要訂立更加嚴(yán)密的法律合同加以約束。
七、盡量避免參與可能存在關(guān)聯(lián)交易的項(xiàng)目
前幾年在國(guó)有企業(yè)改組過(guò)程中，“剝離”是經(jīng)常被用到的概念，即將不良資產(chǎn)剝離由總公司負(fù)擔(dān)，留下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獨(dú)立運(yùn)行，以期可能發(fā)揮資產(chǎn)存量的作用。我們?cè)谝郧暗幕鹜顿Y工作中，也接受這種概念，普遍使用“剝離”的方法。通過(guò)幾年實(shí)際運(yùn)行感到這種方法給投資后監(jiān)管帶來(lái)了太多的麻煩，突出表現(xiàn)為關(guān)聯(lián)交易。剝離的目的是想將不具效益的資產(chǎn)、相應(yīng)的人員、負(fù)債與優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在法律意義上分開(kāi)，具體表現(xiàn)為將一個(gè)產(chǎn)品、一個(gè)車間或一個(gè)分公司獨(dú)立出來(lái)，但實(shí)際上由于合營(yíng)公司與原母體公司是同一決策系統(tǒng)，很多時(shí)候是同一套人馬，在實(shí)際工作中他們會(huì)受到來(lái)自各方面的壓力，如合營(yíng)企業(yè)在資金、地位、收入等等都處于有利位置，非合營(yíng)部門(mén)就會(huì)有不平衡心理，因此，合營(yíng)企業(yè)管理層就很難做到避免關(guān)聯(lián)交易、在處理與母公司關(guān)系時(shí)真正去維護(hù)合營(yíng)企業(yè)的利益。事實(shí)上，合營(yíng)企業(yè)管理層在內(nèi)心中更多地是將合營(yíng)企業(yè)看作一個(gè)子公司，而不是有基金股份的獨(dú)立運(yùn)行的法人公司，更多地強(qiáng)調(diào)“統(tǒng)一協(xié)調(diào)、統(tǒng)一運(yùn)作”。
幾年的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，不管合營(yíng)企業(yè)是否與母體公司存在產(chǎn)品上下游關(guān)系，關(guān)聯(lián)交易都普遍存在，表現(xiàn)形式也五花八門(mén)。有的通過(guò)母公司銷售產(chǎn)品回收貨款長(zhǎng)期不返還合營(yíng)企業(yè)，有的以合營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)抵押為母公司向銀行貸款，有的用合營(yíng)企業(yè)存款償還母公司貸款等等。值得一提的是，外界對(duì)關(guān)聯(lián)交易有時(shí)也起到推波助瀾的作用。通過(guò)“剝離”進(jìn)行的部分合資帶來(lái)的另一問(wèn)題是，總經(jīng)理不能全身心地投入合營(yíng)企業(yè)的工作，相當(dāng)部分時(shí)間要去處理合營(yíng)企業(yè)以外的事物�！皠冸x”帶來(lái)的種種弊端，不僅僅出現(xiàn)在國(guó)有企業(yè)中，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)同樣有這類問(wèn)題。因此，今后遇到類似情況要慎之又慎，否則投資后的監(jiān)管戰(zhàn)線太長(zhǎng)，不利于維護(hù)基金的權(quán)益。
【我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金面臨的問(wèn)題與對(duì)策】相關(guān)文章：
我國(guó)私募基金存在的問(wèn)題與對(duì)策08-05
淺談建立我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的思考08-05
我國(guó)電子商務(wù)的特點(diǎn)、面臨的問(wèn)題及相應(yīng)的對(duì)策08-05
我國(guó)投資基金的現(xiàn)狀及問(wèn)題08-05
我國(guó)民間投資存在的問(wèn)題及對(duì)策思考08-07
我國(guó)私人資本投資面臨的體制性歧視及對(duì)策探討08-07
公正執(zhí)法面臨的問(wèn)題及對(duì)策08-05