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對我國創(chuàng)業(yè)版市場的一些構(gòu)想
來源:中國外匯網(wǎng)
一、 建立第二板市場的必要性
1.現(xiàn)有的主板發(fā)行上市制度對中小企業(yè)的發(fā)行上市已形成了較強(qiáng)的約束力，特別是對一些有巨大的潛在發(fā)展前景，先期又需要強(qiáng)有力的金融支持的高科技企業(yè)。從西方的研究投資比值理論看，科技投入越接近生產(chǎn)，越要求更高的投資。但不同環(huán)節(jié)上資金運(yùn)用所面臨的風(fēng)險也不一樣，在成果開發(fā)的前期，技術(shù)的不確定性因素多、風(fēng)險高，不適合信貸資金運(yùn)作的安全性、償還性、效益性要求，信貸資金的運(yùn)作規(guī)律只適合成熟技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)階段的資金投入。從科技信貸資金的投放實(shí)踐看，即使是科技型企業(yè)也因其在發(fā)展初期規(guī)模小、資產(chǎn)少、抵押品有限、資信度偏低，自身根本無法滿足金融機(jī)構(gòu)對企業(yè)信用的考核要求。而商業(yè)銀行首要追求資金安全性的經(jīng)營策略，也使其對風(fēng)險較大的科技融資頗多顧慮，可見傳統(tǒng)的融資渠道已不能滿足科技成果開發(fā)、轉(zhuǎn)化對資金的饑渴需求。高科技企業(yè)通過在第二板所募集的資金可以有效補(bǔ)償企業(yè)在“種子時期”的資金缺口。
2.經(jīng)過近10年的企業(yè)制度創(chuàng)新和力度較大的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，申請上市的企業(yè)成分發(fā)生了變化，從以前的國有大中型企業(yè)為主轉(zhuǎn)向中小型的，富有創(chuàng)新能力的高科技公司。而這些企業(yè)由于主觀和客觀方面的原因很難通過上市審核。資金短缺將直接制約這些企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新和發(fā)展空間，許多高科技企業(yè)由于資金的壓力不得不放棄走高科技產(chǎn)品的研制與開發(fā)的道路而成為國外跨國公司的高技術(shù)代理。這種現(xiàn)象如不改變將嚴(yán)重影響中國經(jīng)濟(jì)的增長速度和創(chuàng)新體系的建立。
3.主板市場上的國有股和法人股被禁止參與二級市場的流通和交易，這將使市場出現(xiàn)低效率和高度投機(jī)并存的局面。用資本運(yùn)營的手段提高資源配置功效的空間受到制約，無法建立與風(fēng)險投資體制和現(xiàn)代投融資體制相一致國家創(chuàng)新體系。
二、 建立第二板市場的目的
1.第二板市場是風(fēng)險投資撤出的最理想的場所。接受風(fēng)險投資資金支持的高科技企業(yè)通過上市，借助股權(quán)的置換和出售來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險投資收益，兌現(xiàn)的資金又可以去尋找新的風(fēng)險投資項(xiàng)目，不斷獲得資本收益。
2.通過為高科技企業(yè)提供融資渠道，提高中國高科技企業(yè)的資本實(shí)力，推進(jìn)中國高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，改善中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資源配置，提升中國經(jīng)濟(jì)的整體競爭能力。
3.高科技企業(yè)在達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)后在第二板發(fā)行股票上市，也是由非上市公司改造成公眾公司的過程，這將促使這些企業(yè)在經(jīng)營發(fā)展、財務(wù)管理等方面全方位地接受社會監(jiān)督，在一種新的制約機(jī)制下不斷提高自身素質(zhì)。
三、 第二板市場的市場組織制度的構(gòu)想
1. 上市條件
根據(jù)《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，股份有限公司在我國A股市場申請上市的條件有：(1)股票已經(jīng)公開發(fā)行；(2)發(fā)行額度初定為人民幣3000萬元；(3)持有股票面值人民幣1000元以上的個人股東人數(shù)不少于人100人，個人持有的股票面值總額不少于人民幣1000萬元；(4)公司有最近三年連續(xù)盈利的記錄，原有企業(yè)改組設(shè)立股份公司的，原企業(yè)有最近三年連續(xù)盈利的記錄，但是新設(shè)立的股份有限公司除外；(5)證券委規(guī)定的其他條件。
根據(jù)《公司法》，股份有限公司在我國A股市場申請上市的條件有：(1)股票經(jīng)國務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn)已向社會公開發(fā)行。(2)公司股本總額不少于人民幣5000萬元。(3)開業(yè)時間在三年以上，最近三年連續(xù)盈利；原國有企業(yè)依法改建設(shè)立的，或者公司法實(shí)施后新組建成立的，其主要發(fā)起人為國有大中型企業(yè)的可連續(xù)計(jì)算。(4)持有股票面值人民幣1000元以上的個人股東人數(shù)不少于人1000人，向社會公開發(fā)行的股份達(dá)公司股份總數(shù)的根據(jù)《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，股份有限公司在我國A股市場申請上市的條件有：(1)股票已經(jīng)公開發(fā)行；(2)發(fā)行額度初定為人民幣3000萬元；(3)持有股票面值人民幣1000元以上的個人股東人數(shù)不少于人1000人，個人持有的股票面值總額不少于人民幣1000萬元；(4)公司有最近三年連續(xù)盈利的記錄，原有企業(yè)改組設(shè)立股份公司的，原企業(yè)有最近三年連續(xù)盈利的記錄，但是新設(shè)立的股份有限公司除外；(5)證券委規(guī)定的其他條件。
通過對以上上市要求的分析，可以看出上市要求中規(guī)定了上市公司的規(guī)模（公司股本總額不少于人民幣5000萬元）、最低公眾持股量（向社會公開發(fā)行的股份達(dá)公司股份總數(shù)的25%以上，公司股本總額超過人民幣4億元的，其向社會公開發(fā)行的股份的比例為15%以上）、個人股東的最低人數(shù)限制及個人最低持股量（持有股票面值人民幣1000元以上的個人股東人數(shù)不少于人1000人，個人持有的股票面值總額不少于人民幣1000萬元）、三年連續(xù)盈利記錄等條件。
第二板市場在現(xiàn)階段其主要目的是為高科技領(lǐng)域中運(yùn)作良好、成長性強(qiáng)的新興中小司提供融資窗口。從國際第二板市場運(yùn)行的實(shí)際情況來看，新興公司發(fā)展前景具有很強(qiáng)的不確定性，某些上市要求應(yīng)低于主板市場的上市要求。我國的第二板市場應(yīng)考慮到我國的具體國情，通過借鑒國外第二板市場的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)和我國資本市場的實(shí)際情況，提出了中國的第二板市場的理論構(gòu)想，具體內(nèi)容如下：首先，流通盤可保持在3000萬左右，其他財務(wù)要求應(yīng)與主板市場的上市公司一致。這樣可以防止二級市場的過度投機(jī)，控制市場風(fēng)險。其次，對上市的高科技公司應(yīng)設(shè)最低盈利要求。隨著市場的發(fā)展和公司的壯大，控制風(fēng)險能力和監(jiān)管水平的不斷提高，結(jié)合中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際狀況和擬上市公司的實(shí)際數(shù)量，可逐步放寬上市要求。如可以縮短申請人上市前的存續(xù)年限，成立滿兩年的企業(yè)有權(quán)申請上市，只要向主觀部門遞交兩年來的，經(jīng)過審計(jì)的財務(wù)報告。
2．發(fā)行制度
第二板市場可采取取消主板市場股票發(fā)行的額度審批制度，采用西方普遍施行的注冊制，只要符合上市條件就可以上市。擬上市公司可以選擇自己信賴的主承銷商、會計(jì)事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)。第二板市場新股發(fā)行實(shí)行統(tǒng)一的市盈率，新股的發(fā)行價可從以下公式獲得。
新股發(fā)行價=上市前兩年的每股收益平均值X每股市盈率
在第二板上
市的企業(yè)一般資產(chǎn)規(guī)模較小，在大多數(shù)情況下，股票發(fā)行后的公司股本總額可能低于5000萬元，發(fā)起人持有的股份也可能低于3000萬元，因此，這方面的條件，應(yīng)考慮適當(dāng)較低。例如，將這方面規(guī)則調(diào)整為“股票發(fā)行后的公司股本總額不低于4000萬元，發(fā)起人持有的股份不低于1500萬元”。
在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，為避免公司的股份過于集中以及由此帶來的一系列弊端，對公司最大股東持有的股份比例可能作出限制，例如規(guī)定“最大股東持有的股份不得超過總股本的20%”。另一方面，為了激勵高科技人才的積極性、強(qiáng)化其責(zé)任心，單個自然人持有公司股份的比例可能突破“不超過5‰”的規(guī)定。在新股發(fā)行量方面應(yīng)作出較嚴(yán)格的限制。例如，“申請?jiān)诘诙迳鲜械墓�，可一次性申請發(fā)行2000萬元（面值）以下的社會公眾股”。所謂“一次性”，是指該公司在申請?jiān)诘诙迨袌錾鲜衅陂g，只準(zhǔn)發(fā)行一次新股，發(fā)行結(jié)束后，不得再以任何方式（包括送配股）再增資擴(kuò)股。
在經(jīng)營業(yè)績上，高新技術(shù)的競爭及換代日趨嚴(yán)重，且相當(dāng)一些高新技術(shù)產(chǎn)品的研制開發(fā)到步入產(chǎn)業(yè)化不需太長的時間；有關(guān)“三年業(yè)績且應(yīng)連續(xù)盈利”的規(guī)定，對擬進(jìn)入第二板市場的高新技術(shù)企業(yè)來說，可能意味著延緩了產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程為此，對申請進(jìn)入第二板市場的高新技術(shù)企業(yè)，可考慮適當(dāng)放松這方面的規(guī)定。例如，將經(jīng)營年限縮短到2年以上，并設(shè)最低盈利要求。
三、 運(yùn)行模式
中國的第二板市場的組織形式可供選擇的模式有以下三種構(gòu)想：
構(gòu)想之一、以美國的NASDAQ為藍(lán)本，建立全國范圍的計(jì)算機(jī)交易網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)，吸收合格的投資銀行為會員；由網(wǎng)絡(luò)會員為高科技企業(yè)提供籌資服務(wù)，推薦上市。
構(gòu)想之二、在上述計(jì)算機(jī)交易網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)的基礎(chǔ)上，在主要地方組建柜臺產(chǎn)權(quán)交易市場并實(shí)現(xiàn)連網(wǎng)。建立多層次的高科技產(chǎn)權(quán)交易市場。
構(gòu)想之三、在現(xiàn)有上海、深圳交易所的交易板面上為高科技企業(yè)單獨(dú)開辟一個板塊，實(shí)行不同的上市和交易標(biāo)準(zhǔn)，統(tǒng)一監(jiān)管。
構(gòu)想之一對計(jì)算機(jī)交易系統(tǒng)的要求較高，按目前中國的計(jì)算機(jī)水準(zhǔn)恐難以達(dá)到，起用新的計(jì)算機(jī)交易系統(tǒng)將造成現(xiàn)用的交易系統(tǒng)的閑置，形成浪費(fèi)，如果第二板市場采用新的計(jì)算機(jī)交易系統(tǒng)就必須建立與第二板市場特點(diǎn)相適應(yīng)的交易制度，不利于管理和風(fēng)險控制。因此，第一種構(gòu)想不可取。由于管理部門對柜臺交易采用了限制發(fā)展的政策，構(gòu)想之二也不可取。采用第三種模式較符合中國的實(shí)際情況，掛靠深、滬股票交易所可有效利用現(xiàn)有的交易系統(tǒng)，在達(dá)到節(jié)約資源的同時也便于統(tǒng)一監(jiān)管。關(guān)于第二板的掛靠地點(diǎn)，深圳是最佳地點(diǎn)，因?yàn)樯钲谝呀?jīng)形成了具有自己特色的科技創(chuàng)新體系，有較完善的投融資法律體系，另外，深圳還是我國最早的對外開放的城市。選擇深圳為第二板市場部的掛靠地點(diǎn)最合適。
四、 交易制度
可以借鑒美國NASDAQ市場的造市商制度，每家賞識公司可以在選擇主承銷商時就可以考慮造市商的人選。對于全流通的市場來說有造市商的參與可大大提高市場效率，增加投資者的選擇空間。第二板市場可以繼續(xù)實(shí)行主板市場的漲跌停板制度，對主板市場現(xiàn)存的主流交易制度都可以加以繼承。高科技企業(yè)在第二板上市，目的是解決企業(yè)本身的資本擴(kuò)張和創(chuàng)業(yè)投資的撤出問題，決不是為滿足這類企業(yè)的創(chuàng)業(yè)股東和管理層股東的套現(xiàn)需要，因此，為保持公司成長的連續(xù)性，將創(chuàng)業(yè)股東和管理層股東的利益與公司發(fā)展聯(lián)系在一起，這些股東在公司上市時所持有的股本至少占已發(fā)行股本的30%，公司上市后，這些主要股東必須接受出售若干股份的限制。管理層在公司上市后的兩年內(nèi)不得出售名下股份；兩年限期屆滿后，亦不得在連續(xù)六個月之內(nèi)出售名下股份超過20%。創(chuàng)業(yè)股東方面，有關(guān)限制期為一年，待公司上市滿一年后即可隨意出售名下股份，并且，出售是時要公告。二板企業(yè)其股票只允許發(fā)行一次，不能實(shí)行送配股制度。(7)高新技術(shù)企業(yè)在二板上市滿兩年后可申請轉(zhuǎn)主板上市。(8)為敦促二板上市的高新技術(shù)企業(yè)不斷提高業(yè)務(wù)實(shí)績，其在二板市場的掛牌期限定為五年，五年后經(jīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查，凡不符合上市要求的予以摘牌處理。
五、 監(jiān)督管理
第二板市場的上市要求較主板市場相對較低，信息批漏制度沒有主板市場嚴(yán)格，嚴(yán)重的信息不對稱使第二板市場的投資風(fēng)險大于主板市場。因此，建立嚴(yán)密而科學(xué)的監(jiān)管及風(fēng)險控制制度是第二板市場有序、健康運(yùn)行的關(guān)鍵所在，也是保護(hù)投資者利益的切實(shí)需要。首先，要明確劃分監(jiān)管主體的權(quán)責(zé)界限，，證監(jiān)會與交易所之間應(yīng)建立權(quán)責(zé)清晰、目標(biāo)明確的職能分工。證監(jiān)會主要負(fù)責(zé)第二板市場的發(fā)行、上市審核，監(jiān)管第二板市場上的公司購并、市場操縱等重大事項(xiàng)。交易所應(yīng)成立一個專門負(fù)責(zé)第二板市場的“監(jiān)管小組”，負(fù)責(zé)審核有關(guān)年度及中期業(yè)績報告，調(diào)查異常的股價或成交波動、市場傳聞等，對違反第二板市場上市規(guī)則的公司實(shí)行處罰。信息不對稱是股票市場的主要風(fēng)險源，第二板市場應(yīng)實(shí)行以信息披露為重點(diǎn)的監(jiān)管機(jī)制，發(fā)行人須持續(xù)、全面地披露經(jīng)營和財務(wù)信息，使投資者在充分了解公司相關(guān)息的基礎(chǔ)上作出投資決策。公司在上市時應(yīng)在主要新聞媒介上刊登招股說明書和上市公告書，招股說明書和上市公告書除載明主板市場所要求的信息外，還應(yīng)對上市前兩年高科技業(yè)務(wù)的開展情況做詳細(xì)說明，對業(yè)務(wù)前景作出科學(xué)的預(yù)測，對高科技業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比率應(yīng)予以量化，一般高科技收入應(yīng)占主營業(yè)務(wù)收入的80%以上，第二板市場的上市企業(yè)還應(yīng)通過媒介告知投資者企業(yè)的歷史背景及業(yè)務(wù)前景預(yù)測，披露公司的整體目標(biāo)、市場潛力、主要的風(fēng)險因素極其對策。除特殊情況且得到管理層和股東批準(zhǔn)外，第二板市場公司在上市后不得將其上市文件內(nèi)所載的業(yè)務(wù)目標(biāo)作任何重大改變。企業(yè)在第二板市場上市后，應(yīng)遵守持續(xù)披露信息義務(wù)。
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