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中國(guó)版MBO之怪現(xiàn)狀（下）
金莫問出處MBO無疑是一項(xiàng)耗資巨大的資本運(yùn)作。從MBO在中國(guó)運(yùn)行的實(shí)例來看，其“中國(guó)特色”還表現(xiàn)在主角們一律對(duì)收購(gòu)資金的來源諱莫如深。這當(dāng)然是時(shí)勢(shì)所逼，因?yàn)榫椭袊?guó)目前的金融環(huán)境而言，MBO的融資渠道并不暢通，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行禁止將貸款用于股權(quán)性質(zhì)的投資，企業(yè)之間的資金拆借也受到限制，而作為戰(zhàn)略投資者的MBO基金發(fā)展滯后。這些客觀現(xiàn)實(shí)都逼使管理層只能“八仙過海，各顯神通”。以粵美的為例，2000年，粵美的管理層通過設(shè)立美托公司先后受讓上市公司1.07億法人股而成為第一大股東。美托公司是由粵美的工會(huì)、何享�。ǘ麻L(zhǎng)）等22名股東出資設(shè)立，注冊(cè)資本1036.87萬元。按兩次收購(gòu)價(jià)格計(jì)算，收購(gòu)粵美的股權(quán)共需3億多元。以中國(guó)目前高管層的年薪計(jì)算，就算這所有22名股東只喝西北風(fēng)恐怕也無法承擔(dān)這筆巨額收購(gòu)費(fèi)用。所以粵美的采用的是將所持上市公司股權(quán)向當(dāng)?shù)匦庞蒙邕M(jìn)行質(zhì)押貸款的方法籌得資金，但這種變通仍舊存在一定的法律風(fēng)險(xiǎn)。
實(shí)際上MBO所以在西方盛行一時(shí)和它“借雞生蛋”的融資方式不無關(guān)系，即便是在英美，高管們也必須借助資本市場(chǎng)融資完成收購(gòu)。但在中國(guó)，MBO沒有配套的融資體制，高管們只能通過各種不可公開的渠道融進(jìn)資金，甚至促成種種關(guān)聯(lián)交易想方設(shè)法利用上市公司的資產(chǎn)為自己的收購(gòu)“買單”，這些資金和交易的合法性著實(shí)令人擔(dān)憂。也正是由于這種非正常渠道的融資，使得管理層背上了巨大的還款壓力，這可能使得他們?cè)诜旨t等重要決策過程中，更多地體現(xiàn)持股較多的經(jīng)營(yíng)者個(gè)人傾向。實(shí)施過MBO的上市公司一般都在實(shí)施MBO的當(dāng)年即推出了派現(xiàn)的分配方案，在“鐵公雞”如林的中國(guó)股市上可謂奇跡。以宇通客車為例，2001年實(shí)行MBO即推出每10股派現(xiàn)6元（含稅）的分配方案。明眼人可以看出，無節(jié)制的高派現(xiàn)無異于“殺雞取卵”，對(duì)企業(yè)未來的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)將產(chǎn)生不利影響，到最后還是由中小股東為MBO買單。
可見，盡快進(jìn)行金融體制上的配套改革使MBO融資合法化已是當(dāng)務(wù)之急，這有賴于相關(guān)主管部門從政策面給予支持。
霧里看花的交易
正是由于上述收購(gòu)者身份、價(jià)格以及資金的種種不公開性，使得MBO在運(yùn)行過程中總是給外界以霧里看花的感覺。筆者至今不能確定中國(guó)到底有多少家企業(yè)進(jìn)行了管理層收購(gòu)，因?yàn)椴粌H是已經(jīng)實(shí)施MBO的上市公司的信息（尤其是價(jià)格等重要信息）沒有得到及時(shí)披露，還有相當(dāng)一部分企業(yè)以變相的方式完成了管理層收購(gòu)后卻沒有將事件的實(shí)質(zhì)披露給投資者。這種暗箱操作加大了資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱，既加大了監(jiān)管難度，也不利于保護(hù)中小投資者，更無益于資本市場(chǎng)的建設(shè)和完善。
誠(chéng)然，國(guó)有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓是一個(gè)敏感的話題，尤其是轉(zhuǎn)讓給個(gè)人，單純靠企業(yè)高管和地方政府的三分鐘熱度，而無政策法規(guī)的指引，MBO的主角們很容易被戴上侵吞國(guó)家資產(chǎn)的帽子。這恐怕也是大多數(shù)高管們寧愿低調(diào)進(jìn)行MBO的原因之一。
基于我國(guó)目前資本市場(chǎng)監(jiān)管不力，上市公司高管人員與國(guó)有股、集體產(chǎn)權(quán)的名義代表和廣大中小投資者之間本來就存在著信息不對(duì)稱，若無政府相關(guān)部門的嚴(yán)格監(jiān)管和相關(guān)交易信息的及時(shí)披露，高管完全可以做假帳擴(kuò)大上市公司的帳面虧損，然后利用帳面虧損逼使地方政府低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)。一旦MBO成功后再調(diào)帳使利潤(rùn)合法出現(xiàn)，從而實(shí)現(xiàn)年底大量現(xiàn)金分紅以緩解管理層融資收購(gòu)帶來的巨大財(cái)務(wù)壓力。如此操作最終吃虧的是國(guó)家集體和中小股民。因而，高管們霧里看花的交易盡管有其自身的苦衷，但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，MBO要想健康發(fā)展下去，取消暗箱操作，明明白白的交易是必須的。否則就無法確定這樁交易中有沒有不道德甚至不合法的行為。
結(jié)束語
有人用“摸著石頭過河”來形容目前暗流涌動(dòng)的MBO。的確，對(duì)于這種在中國(guó)尚算新生事物的并購(gòu)方式而言，武斷的下結(jié)論說好還是不好都是不負(fù)責(zé)任的。事實(shí)上已實(shí)行了MBO的粵美的和宇通客車在2001年年報(bào)中顯示，凈利潤(rùn)分別同比增大了3.11%和23.17%，而同樣實(shí)行了MBO的深方大則滑坡47.84%�？梢姏Q定企業(yè)命運(yùn)的不是一種購(gòu)并方式，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看市場(chǎng)才是真正的“話事者”。MBO既不是企業(yè)的“救命草”，也不是產(chǎn)權(quán)改革的“良藥”。相反，在資本市場(chǎng)不成熟、金融宏觀環(huán)境不完善和監(jiān)控機(jī)制不得力的中國(guó)，勉為其難，一哄而上搞MBO的結(jié)果只能是讓別有用心者利用職務(wù)之便，以權(quán)謀私，侵吞國(guó)有資產(chǎn)，變成典型的“窮廟富方丈”。對(duì)于這種新的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的腐敗行為，我們應(yīng)給予相當(dāng)?shù)闹匾暋?nbsp;
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