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弱市對(duì)券商的影響及對(duì)策
一、弱市的表現(xiàn)形式和基本特征
（一）弱市的基本特征
正確判斷當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境特征對(duì)于券商采取適當(dāng)?shù)慕?jīng)營(yíng)管理思路和策略意義重大。市場(chǎng)特征指的是股市在某一階段的股價(jià)表現(xiàn)、成交多寡、人氣狀態(tài)等因素的綜合體現(xiàn)。根據(jù)在股市中存在最久、影響最大、用于研判大勢(shì)趨向的道氏理論（DOW THEORY），股市有三種趨勢(shì)：一是主要趨勢(shì)；也就是大牛市或大熊市（沒(méi)有細(xì)分出盤(pán)整市）；二是中期趨勢(shì)，也就是時(shí)間周期相對(duì)較短的多頭市場(chǎng)和空頭市場(chǎng)；三是短期趨勢(shì)，也就是僅僅維持幾個(gè)小時(shí)或幾天的小行情。這三種趨勢(shì)同時(shí)存在，共同組成整個(gè)股市的走勢(shì)。
那么，如何判斷當(dāng)前股市是否處于熊市中呢？傳統(tǒng)的觀點(diǎn)認(rèn)為：股指從高位回落20%或者以上，就可以認(rèn)為股市已經(jīng)步入熊市，即下跌20%是判斷牛熊的分水嶺。但是，這種劃分完全是從（股價(jià)）技術(shù)分析的角度出發(fā)的，再加上目前對(duì)于牛熊交替循環(huán)的周期沒(méi)有絕對(duì)統(tǒng)一的時(shí)間長(zhǎng)度標(biāo)準(zhǔn)，因此，如果單純按照這個(gè)“20%”傳統(tǒng)界定的話，我國(guó)誕生才僅僅11年的股市至少已經(jīng)出現(xiàn)了9次熊市（見(jiàn)表1），這種結(jié)論顯然有些夸張。
鑒于此，為了較為客觀、全面地判斷我國(guó)股市的運(yùn)行特征，以及分析問(wèn)題的方便，我們這里采用“強(qiáng)市”和“弱市”的概念來(lái)描述股市。并且，結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，我們將弱市的表現(xiàn)形式和基本特征歸納如下：
1、股指呈反復(fù)走低或低位盤(pán)整態(tài)勢(shì)。
2、市場(chǎng)交投清淡，投資者參與熱情不高，新增開(kāi)戶數(shù)和交易量與前一時(shí)期比明顯減少。
3、市場(chǎng)擴(kuò)容速度明顯減慢，上市公司融資比較困難，新發(fā)、增發(fā)和配股等與前一時(shí)期比明顯減少。
4、市場(chǎng)中關(guān)于基本面、政策面等的利空消息占據(jù)上風(fēng)。市場(chǎng)對(duì)于利好消息反應(yīng)冷淡，反彈力度較弱，持續(xù)時(shí)間較短，相反對(duì)于利空消息的反應(yīng)過(guò)于敏感。
5、以上特征的持續(xù)期至少在半年以上。
表1：中國(guó)股市11年以來(lái)10次主要下跌情況（以上證綜指為例）：
時(shí)間 最高點(diǎn) 最低點(diǎn) 最大下跌點(diǎn) 最大跌幅 歷時(shí)
1992年5月26日 1429.01點(diǎn) 386.85點(diǎn) 1042.16點(diǎn) 72.92% 5個(gè)月零22天
--1992年11月17日
1993年2月16日 1558.95點(diǎn) 325.89點(diǎn) 1233.06點(diǎn) 79.09% 17個(gè)月零13天
--1994年7月29日
1994年9月13日 1052.94點(diǎn) 524.43點(diǎn) 528.51點(diǎn) 50.19% 4個(gè)月零25天
--1995年2月7日
1995年5月22日 926.41點(diǎn) 512.84點(diǎn) 413.57 44.64% 7個(gè)月零27天
--1996年1月19日
1996年12月12日 1256.68點(diǎn) 855.84點(diǎn) 402.83點(diǎn) 32% 14天
---1996年12月27日
1997年5月12日 1510.18點(diǎn) 1025.13點(diǎn) 485.05點(diǎn) 32.11% 4個(gè)月零11天
--1997年9月23日
1998年6月4日 1422.98點(diǎn) 1043.02點(diǎn) 379.96點(diǎn) 26.70% 2個(gè)月零14天
-1998年8月18日
1998年11月17日 1300.15點(diǎn) 1047.83點(diǎn) 252.32點(diǎn) 19.40% 6個(gè)月
--1999年5月17日
1999年6月30日 1756.18點(diǎn) 1341.05點(diǎn) 415.13點(diǎn) 23.63% 5個(gè)月零27天
--1999年12月27日
2001年6月14日 2245.43點(diǎn) 1514.86點(diǎn) 730.57點(diǎn) 32.54% 4個(gè)月零8天
--2001年10月22日
（二）我國(guó)當(dāng)前股市正處于弱市之中
根據(jù)上述我們對(duì)弱市特征的描述，基本上可以斷定我國(guó)當(dāng)前股市已經(jīng)處于弱市之中。首先，從股指來(lái)看，上證綜指從2001年6月14日創(chuàng)下2245.43的新高后，一直呈大幅下挫態(tài)勢(shì)，并于10月22日創(chuàng)下了1514.86的近期新低，跌幅超過(guò)了30%。11月份，股指雖然一度呈現(xiàn)出小幅盤(pán)升態(tài)勢(shì)，并已經(jīng)收復(fù)了1/3的失地，但這種走勢(shì)只是反彈。之后，股市仍又呈下跌趨勢(shì)，目前在1600多點(diǎn)徘徊。
其次，從交投情況來(lái)看，從7月份以來(lái)滬深兩市的交易一直較為清淡，兩市每日成交規(guī)模一般80-100億元左右
，遠(yuǎn)低于前期上漲時(shí)平均每日200億元的水平，并且，在11月13日，滬深兩市還創(chuàng)下了48億元的近期地量。同時(shí)，投資者投資熱情下降，新增開(kāi)戶數(shù)明顯減少。據(jù)上證所統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年第三季度以來(lái)，滬市新開(kāi)戶人數(shù)逐月減少，滬市6月份的開(kāi)戶總數(shù)還有52.56萬(wàn)戶之多，7月份時(shí)這個(gè)數(shù)字已下降至36.95萬(wàn)戶，8月份進(jìn)一步下降為31.93萬(wàn)戶，到了9月份，滬市開(kāi)戶數(shù)竟下降至12.8萬(wàn)戶，其中A股賬戶開(kāi)戶11.54萬(wàn)戶，B股賬戶開(kāi)戶1.26萬(wàn)戶，不僅自2000年1月份以來(lái)首次低于30萬(wàn)戶，而且還遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于1999年和1998年每月23.5萬(wàn)戶的平均數(shù)。
第三，從市場(chǎng)擴(kuò)容來(lái)看，自8月初到10月底近三個(gè)月的期間，新股發(fā)行處于停止?fàn)顟B(tài)。進(jìn)入11月后，雖然這種僵局終于被打破了（11月2日，北京華聯(lián)發(fā)行新股），但至今為止，也總共有4只新股發(fā)行，并且發(fā)行價(jià)格走低趨勢(shì)十分明顯。與此同時(shí)，上市公司再融資舉步維艱，今年前10個(gè)月，深滬兩市只有118家公司實(shí)施了配股增發(fā)，融資總額為477.95億元，與去年相比“縮水”幅度接近4成，其中只有20家通過(guò)增發(fā)融到180.5億元的資金。值得注意的是，這些融資主要是在上半年股市活躍時(shí)完成的。進(jìn)入8月份以后，大部分?jǐn)M再融資公司的股票一連串破位下行，形成了市場(chǎng)中一道刺眼的風(fēng)景。在這種情況下，滬深兩市宣布再融資的公告明顯減少，而且再融資也悄然發(fā)生著格局上的變化，其中最惹人矚目的是，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公告不斷增多。有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從9月份以來(lái)，在提出再融資計(jì)劃的32家上市公司中，準(zhǔn)備發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司就有18家，接近擬再融資公司的六成。
第四，從消息面來(lái)看，最近一段時(shí)間以來(lái)我國(guó)股市的“利空”顯然占據(jù)上風(fēng)。經(jīng)濟(jì)增速放緩、國(guó)有股減持市場(chǎng)定價(jià)、違規(guī)資金撤離、上市公司弄虛作假、9.11事件等每一條消息都引起了市場(chǎng)的大幅震蕩甚至過(guò)度反應(yīng)。而后來(lái)的國(guó)有股減持暫停、印花稅下調(diào)等利好消息雖然促進(jìn)了市場(chǎng)報(bào)復(fù)性反彈，但也是曇花一現(xiàn)，沒(méi)有持續(xù)幾天。
最后，到目前為止，我國(guó)股市的上述表現(xiàn)已經(jīng)持續(xù)了將近半年時(shí)間，因此可以說(shuō)，自1999年5.19以來(lái)我國(guó)股市的一輪強(qiáng)市行情已經(jīng)結(jié)束，弱市行情已經(jīng)在今年7月份來(lái)臨。而且，我們還認(rèn)為，當(dāng)前股市的弱市特征或調(diào)整行情可能還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間（市場(chǎng)各方對(duì)明年行情的判斷分歧很大）。因?yàn)?999年下半年以來(lái)我國(guó)新一輪的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已出現(xiàn)結(jié)束信號(hào)，基本面至今仍無(wú)本質(zhì)好轉(zhuǎn)的跡象；加入WTO后，政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)會(huì)受到限制，監(jiān)管層執(zhí)意出臺(tái)實(shí)質(zhì)性的利好措施拉動(dòng)大盤(pán)的成本較高；上市公司的業(yè)績(jī)會(huì)因?yàn)槊髂耆∠枚惖胤椒颠�政策等，集體縮水；市場(chǎng)變數(shù)仍然較多，市場(chǎng)還需要一段時(shí)間重塑價(jià)值理念、重建比價(jià)關(guān)系。
弱市和強(qiáng)市這兩種“市道”對(duì)市場(chǎng)參與各方行為的影響是截然不同的。在我國(guó)股市目前尚無(wú)做空機(jī)制的情況下，弱市會(huì)在一定程度上使得十分依賴(lài)行情的證券公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)萎縮，利潤(rùn)水平降低，金融風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)。為此，剛剛從強(qiáng)市背景下走過(guò)來(lái)的券商應(yīng)及時(shí)轉(zhuǎn)變管理思路，調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，采取適當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)措施。
二、弱市對(duì)投行業(yè)務(wù)的影響與對(duì)策
（一）影響
隨著弱市的到來(lái)，我國(guó)券商的投行業(yè)務(wù)演繹了“高臺(tái)跳水”。今年以來(lái)國(guó)內(nèi)股市僅發(fā)行新股60多家，近三分之一具備主承銷(xiāo)資格的券商顆粒無(wú)收。券商們甚至處于“沒(méi)業(yè)務(wù)不行，有業(yè)務(wù)也難受”的兩難境地。到10月22日，已有65家股票跌破配股價(jià)，17家跌破增發(fā)價(jià)，一些券商被迫成為所包銷(xiāo)股票的大股東（見(jiàn)表2）。比如哈藥集團(tuán)主承銷(xiāo)商南方證券包銷(xiāo)全部6830萬(wàn)余股，占用資金8.5億元，占其注冊(cè)資本金的85％；浙江廣廈主承銷(xiāo)商平安證券吃進(jìn)4904萬(wàn)股，耗資4.96億元，占其全部資本金的49.6％。我國(guó)券商總股本最大的也不過(guò)四十多億元，規(guī)模較小的券商只需一次余額包銷(xiāo)就會(huì)被拖垮，而大券商也只承受得起兩三次余額包銷(xiāo)的沖擊。
表2：10月22日跌破發(fā)行價(jià)格的股票
新股 增發(fā) 配股
安陽(yáng)鋼鐵等3家 中興通訊等17家 哈藥集團(tuán)等65家
同時(shí)，一級(jí)市場(chǎng)“新股不敗”的神話也被打破，安陽(yáng)鋼鐵、中石化跌破發(fā)行價(jià)，券商無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利時(shí)代已經(jīng)終結(jié)。為此，上市公司也紛紛改變?cè)偃谫Y計(jì)劃，或者降低發(fā)行價(jià)格，削減發(fā)行數(shù)量；或者增發(fā)改配股，增發(fā)改轉(zhuǎn)債；有的甚至取消再融資計(jì)劃（見(jiàn)表3），使得券商投行業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)驟然增加。
表3：改變?cè)偃谫Y計(jì)劃的上市公司（截至12月12日）
降低增發(fā)金額 調(diào)低增發(fā)價(jià)格 取消增發(fā) 增發(fā)改配股、可轉(zhuǎn)債 變更增發(fā)投向
華立控股等7家 鹽湖鉀肥等2家 青旅控股等5家 錫業(yè)股份等2家 深國(guó)商
續(xù)上表：
降低配股價(jià)格 取消配股 配股改可轉(zhuǎn)債
深科技等21家 生益科技 新鋼釩
實(shí)際上，我國(guó)券商的投行業(yè)務(wù)自身一直存在許多問(wèn)題。在額度管理時(shí)期，搶項(xiàng)目、拼公關(guān)、做材料成為投行業(yè)務(wù)的生存手段；而長(zhǎng)期的賣(mài)方市場(chǎng)格局又導(dǎo)致任何股票都可以悉數(shù)發(fā)行出去，根本無(wú)需考慮承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)，因此投行的業(yè)務(wù)內(nèi)容變得十分簡(jiǎn)單。今年以來(lái)，隨著證券發(fā)行核準(zhǔn)制度的推行以及“限報(bào)家數(shù)”政策的出臺(tái)，舊的發(fā)行體制逐漸被打破，但新的、合理的發(fā)行體制還沒(méi)有摸索出，恰恰此時(shí)，市場(chǎng)進(jìn)入弱市，于是所有的問(wèn)題都暴露了出來(lái)。
在這種背景下，再加上加入WTO后，國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)將面臨更加嚴(yán)峻而激烈的競(jìng)爭(zhēng)，券商在投行業(yè)務(wù)方面必須轉(zhuǎn)變觀念，轉(zhuǎn)換思路，變革體制，開(kāi)展業(yè)務(wù)創(chuàng)新，依靠強(qiáng)實(shí)力、高質(zhì)量和優(yōu)質(zhì)服務(wù)來(lái)發(fā)展壯大自身。
（二）對(duì)策
1、將化解和防范可能發(fā)生的承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)作為投行業(yè)務(wù)的重中之重。
弱市中投行業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自?xún)煞矫妫皇切鹿傻瓢l(fā)行價(jià)，二是上市公司配股認(rèn)購(gòu)率嚴(yán)
重不足，為此必須要加強(qiáng)股票發(fā)行定價(jià)研究與銷(xiāo)售工作。嚴(yán)酷的包銷(xiāo)事實(shí)已教訓(xùn)了我們，一味順應(yīng)客戶的要求，定高發(fā)行價(jià)，其風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。在弱市中，要取得一個(gè)發(fā)行項(xiàng)目的成功，發(fā)行價(jià)格的確定、發(fā)行公司市場(chǎng)形象的策劃與宣傳、機(jī)構(gòu)投資者和戰(zhàn)略投資者的選擇與引進(jìn)、發(fā)行路演的策劃和具體操作、發(fā)行時(shí)機(jī)的選擇、銷(xiāo)售對(duì)象及需求的掌握、客戶的培育和服務(wù)、銷(xiāo)售渠道的建立和拓展等營(yíng)銷(xiāo)手段起著尤其重要的作用，定價(jià)與銷(xiāo)售能力是券商的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。
同時(shí)，券商還應(yīng)圍繞控制發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)這個(gè)核心工作，進(jìn)行業(yè)務(wù)流程優(yōu)化，分離個(gè)性化的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，集中統(tǒng)一性業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，將完整業(yè)務(wù)過(guò)程進(jìn)行拆分并優(yōu)化組合，實(shí)現(xiàn)投行業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)化分工與協(xié)作，將項(xiàng)目遴選與項(xiàng)目評(píng)價(jià)分離、項(xiàng)目制作與項(xiàng)目銷(xiāo)售分離，規(guī)避單一項(xiàng)目組或項(xiàng)目人員獨(dú)立作業(yè)產(chǎn)生的職業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)和質(zhì)量問(wèn)題。
2、投行工作思路要從“搶項(xiàng)目”轉(zhuǎn)變?yōu)椤斑x項(xiàng)目”；從“追求項(xiàng)目數(shù)量”轉(zhuǎn)變?yōu)椤白非箜?xiàng)目質(zhì)量”。
弱市中，券商必須更加善于發(fā)現(xiàn)企業(yè)，培育企業(yè)，對(duì)企業(yè)進(jìn)行深層次輔導(dǎo)，更加注重所選公司的質(zhì)地，要在對(duì)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和各行業(yè)的經(jīng)濟(jì)技術(shù)特點(diǎn)進(jìn)行充分研究的基礎(chǔ)上，選擇并儲(chǔ)備一批能夠?yàn)槭袌?chǎng)接受的公司。為了保證項(xiàng)目質(zhì)量，投行部門(mén)必須從公司素質(zhì)、公司發(fā)展前景、承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)等各方面對(duì)所選公司進(jìn)行綜合考核，并根據(jù)考核結(jié)果決定是否承接該項(xiàng)目。具體說(shuō)選擇的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)包括：企業(yè)的市場(chǎng)前景好，市場(chǎng)規(guī)模較大，并且處于持續(xù)的增長(zhǎng)過(guò)程中；在整個(gè)行業(yè)中，企業(yè)要擁有核心的技術(shù)，技術(shù)要具有領(lǐng)先性，或者公司的產(chǎn)品已經(jīng)有一定的市場(chǎng)占有率；企業(yè)在財(cái)務(wù)方面有很好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，毛利率、企業(yè)贏利相對(duì)比較高；企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理層的素質(zhì)和能力比較高，并且擁有比較健全的公司治理結(jié)構(gòu)。
3、進(jìn)行投行業(yè)務(wù)創(chuàng)新。
現(xiàn)代化的投資銀行業(yè)務(wù)包括證券承銷(xiāo)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、兼并與收購(gòu)、咨詢(xún)服務(wù)、項(xiàng)目融資、公司理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)。目前，證券承銷(xiāo)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)以外的新興業(yè)務(wù)，特別是企業(yè)兼并與重組業(yè)務(wù)已經(jīng)成為國(guó)外投資銀行的核心業(yè)務(wù)。有數(shù)據(jù)表明，20世紀(jì)70年代到90年代，美國(guó)前十名券商的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)量從50％下降至17％左右，投入傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的資金也由45％下降至6％。但是在我國(guó)，承銷(xiāo)在投行業(yè)務(wù)中仍居主要地位。由于新的證券業(yè)務(wù)預(yù)示著新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，是券商在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)中奪取制高點(diǎn)的法寶。因此，在面臨弱市時(shí)，率先進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新對(duì)于券商來(lái)說(shuō)具有非常重大的戰(zhàn)略意義。目前我國(guó)券商可以選擇的方向，一是充當(dāng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)，我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)存量已達(dá)9多萬(wàn)億元，分布于30萬(wàn)家國(guó)有企業(yè)，其中至少2萬(wàn)億元必須通過(guò)重組才能發(fā)揮效益，這些資產(chǎn)重組涉及策劃、融資、資產(chǎn)評(píng)估等一系列專(zhuān)業(yè)技術(shù)很強(qiáng)的工作，券商投行在人才、資金、信息網(wǎng)絡(luò)等方面都具有優(yōu)勢(shì)，可以全方位地為企業(yè)提供資本運(yùn)作服務(wù)；二是發(fā)展上市企業(yè)和非上市企業(yè)的購(gòu)并業(yè)務(wù)；三是開(kāi)辟項(xiàng)目融資和資產(chǎn)證券化等業(yè)務(wù)創(chuàng)新；四是探索風(fēng)險(xiǎn)資本投資。
4、重視集約化經(jīng)營(yíng)，打造精品項(xiàng)目，開(kāi)展深度服務(wù)。
面對(duì)嚴(yán)酷的市場(chǎng)環(huán)境，投行必須確立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，提高資本集中度，進(jìn)行合理有效地分配，有所為有所不為的開(kāi)展集約化經(jīng)營(yíng)，提高資源的利用效率。弱市中開(kāi)展投行業(yè)務(wù)的難點(diǎn)是尋找好的企業(yè)，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)控制，這必然要求投行向?qū)I(yè)化和縱深化方向發(fā)展，要求投行選擇重點(diǎn)地區(qū)、重點(diǎn)行業(yè)、重點(diǎn)企業(yè)，集中優(yōu)勢(shì)力量，提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)，形成特色經(jīng)營(yíng)。其中專(zhuān)業(yè)化可根據(jù)地區(qū)、行業(yè)等進(jìn)行選擇，還可以更加細(xì)化為某地區(qū)的某行業(yè)。專(zhuān)業(yè)化勢(shì)必要求縱深化，即要求券商向企業(yè)提供財(cái)務(wù)指導(dǎo)、投資建議、法律咨詢(xún)、行業(yè)分析等深度服務(wù)，幫助企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)向縱深方向發(fā)展。
同時(shí)，為了與企業(yè)保持長(zhǎng)期合作關(guān)系，弱市中券商還應(yīng)注重加強(qiáng)對(duì)上市公司的后續(xù)服務(wù)。過(guò)去投行人員在做項(xiàng)目注重短期功利，考慮的是如何把企業(yè)發(fā)出去，而對(duì)發(fā)行后企業(yè)的持續(xù)服務(wù)、業(yè)務(wù)溝通考慮不夠，客戶關(guān)系脆弱，因此很少有上市公司將新股、配股、增發(fā)等融資業(yè)務(wù)都交給同一家券商來(lái)做。如果在弱市中券商能夠開(kāi)展深度服務(wù)，保持與老客戶的牢固合作關(guān)系，那么實(shí)際上是儲(chǔ)存了最便捷的項(xiàng)目來(lái)源。
二、弱市對(duì)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的影響與對(duì)策
（一）影響
市場(chǎng)走弱對(duì)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的影響尤為明顯。弱市中，由于對(duì)未來(lái)的行情缺乏足夠的信心，投資者往往采取“觀望”、“謹(jǐn)慎操作”的策略，這就導(dǎo)致市場(chǎng)交投活動(dòng)極度萎縮，券商傭金收入隨之步入低谷。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年，全國(guó)證券交易印花稅只有281.61億元，比去年同期減少了87億元，下降了31％。下半年股市開(kāi)始深幅調(diào)整后，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入更是慘不忍睹。7～10月份，深滬兩市股票成交金額只有9309.67億元，比去年同期下降了40％，如不考慮傭金折讓因素，券商的傭金收入總計(jì)只有32.64億元，如果扣除部分稅費(fèi)，整個(gè)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入只有28億元左右，平均每月傭金收入只有7億元，還不到去年同期的六成。
在傭金收入大幅度下滑的同時(shí)，營(yíng)業(yè)部的運(yùn)營(yíng)成本卻居高難下，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)只能是勉強(qiáng)維持，甚至有不少還出現(xiàn)了虧損。而眾所周知，在我國(guó)券商的業(yè)務(wù)收入中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入一般要占到50％以上，因此經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的這種大幅下滑狀況，對(duì)券商的影響可想而知。以國(guó)內(nèi)某綜合類(lèi)券商為例，今年 7至10月份，代理交易總額為251.46億元，營(yíng)業(yè)收入11712萬(wàn)元，其中傭金收入9049萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)費(fèi)用為12137萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)為-426.63萬(wàn)元。其所屬營(yíng)業(yè)部中70％虧損，幾家新建和收購(gòu)的營(yíng)業(yè)部虧損更為嚴(yán)重。
表4 ：某綜合券商4月份以來(lái)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo) 單位：萬(wàn)元
月份 總交易額 A股＋基金 傭金收入 營(yíng)業(yè)收入 營(yíng)業(yè)費(fèi)用 利潤(rùn)
2001.4 960669.63 894769.72 3250.53 3443.99 2772.32 667.69
2001.5 781344.16 71955.54 2394.07 2414.1 2544.23 -129.56
2001.6 902394.9
1515975 3422.85 5962.2 3096.45 2870.66
2001.7 584610.55 555802.99 2573.15 2631.06 3139.81 -508.52
2001.8 513567.46 472359.75 1724.54 1768.52 2462.18 -693.71
2001.9 380346.42 341919.34 1228.92 3771.21 2568.78 1202.25
2001.10 401800.29 371393.22 1389.97 1408.68 2317.71 -911.04
2001.11 634317.31 606445.77 2132.01 2132.69 1648.33 484.39
注：(1) 6、9月份是季度末，有計(jì)息因素，因此利潤(rùn)額驟然增大，與前后有一定的不可比性。
(2) 從5月份開(kāi)始，營(yíng)業(yè)部數(shù)量從25家增至26家。
（二）對(duì)策
1．調(diào)整營(yíng)業(yè)部發(fā)展戰(zhàn)略，追求高效率、低成本的盈利模式。
在市場(chǎng)新興階段，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額主要決定于網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量的多少，拓展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)最有效的方式，就是網(wǎng)點(diǎn)的快速擴(kuò)張。然而，經(jīng)過(guò)十幾年的“圈地”運(yùn)動(dòng)后，券商營(yíng)業(yè)部網(wǎng)點(diǎn)的布設(shè)，特別是在東部沿海的大中城市已趨于飽和。由于營(yíng)業(yè)部開(kāi)辦和運(yùn)行費(fèi)用很高，且60％以上屬于不變成本，并不隨著經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)規(guī)模即客戶規(guī)模和交易規(guī)模的增減而相應(yīng)變化，因而隨著行情走淡，交易量的大幅度萎縮，這種經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式越發(fā)顯現(xiàn)其致命的弱點(diǎn)。同時(shí)，由于投資者機(jī)構(gòu)化、投資行為理性化的趨勢(shì)，以及遠(yuǎn)程交易、網(wǎng)上交易等新型交易業(yè)務(wù)方式的發(fā)展，營(yíng)業(yè)部作為組織經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中心的地位已逐步弱化。高成本的網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張，并沒(méi)帶來(lái)同步增長(zhǎng)的利潤(rùn)，相反占據(jù)了大量寶貴的資源，在弱市中成為券商業(yè)務(wù)發(fā)展的負(fù)擔(dān)。因此，券商有必要對(duì)營(yíng)業(yè)部發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。
首先，對(duì)有形網(wǎng)點(diǎn)布局做一全盤(pán)規(guī)劃，主動(dòng)調(diào)整，優(yōu)化布局，發(fā)揮整體協(xié)調(diào)優(yōu)勢(shì)。券商可根據(jù)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的實(shí)際情況，在綜合考慮當(dāng)?shù)厝丝诿芏�、�?jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及職業(yè)分布特點(diǎn)等因素前提下，對(duì)現(xiàn)有的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)過(guò)度、效益不佳、缺乏發(fā)展前景的營(yíng)業(yè)部進(jìn)行遷址或轉(zhuǎn)讓、置換，提高現(xiàn)有資源的產(chǎn)出效率。同時(shí)，在尚存較大發(fā)展空間的內(nèi)陸省份及周邊地區(qū)，穩(wěn)步推進(jìn)營(yíng)業(yè)部和服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)的建設(shè)。
其次，調(diào)整營(yíng)業(yè)部經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，控制成本與費(fèi)用，通過(guò)內(nèi)部挖潛提高經(jīng)濟(jì)效率。過(guò)去牛市中，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的開(kāi)展考慮更多的是“市場(chǎng)占有率”，為吸引更多的客戶，各營(yíng)業(yè)部“求大求全”，拼硬件拼投入拼折扣，投入產(chǎn)出效率十分低下。今后，券商應(yīng)樹(shù)立成本意識(shí)，以“經(jīng)濟(jì)效益”為首要目標(biāo)，在市場(chǎng)調(diào)研的基礎(chǔ)上，確立各營(yíng)業(yè)部的市場(chǎng)定位和經(jīng)營(yíng)重點(diǎn)，有所為有所不為，逐步實(shí)施營(yíng)業(yè)部的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。比如，各營(yíng)業(yè)部可根據(jù)自己的實(shí)際狀況，確立現(xiàn)場(chǎng)交易的營(yíng)業(yè)重點(diǎn)是以散戶還是以中大戶或特大機(jī)構(gòu)投資者為主要的對(duì)象，采取有效的手段，有針對(duì)性的吸納不同類(lèi)客戶。同時(shí)，要嚴(yán)格控制成本，營(yíng)業(yè)面積、裝潢、設(shè)備投入要精確測(cè)算，避免不必要的浪費(fèi)。實(shí)際上，最近一些券商已開(kāi)始推出目標(biāo)明確的營(yíng)業(yè)部，如申銀萬(wàn)國(guó)、南方證券等券商在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)專(zhuān)門(mén)開(kāi)設(shè)了僅對(duì)大客戶開(kāi)放的“貴族營(yíng)業(yè)部”，通過(guò)超豪華的裝修和服務(wù)吸引資金量大的客戶；在浙江海寧等地區(qū)也出現(xiàn)了大廳巨大、專(zhuān)門(mén)以散戶為服務(wù)對(duì)象的營(yíng)業(yè)部；還有些營(yíng)業(yè)部建立了獨(dú)立工作室等等，收效十分明顯。
第三，大力推進(jìn)網(wǎng)上交易、電話委托等非現(xiàn)場(chǎng)交易方式的發(fā)展，延伸服務(wù)的廣度和深度。網(wǎng)上交易、電話委托等遠(yuǎn)程交易方式，可在不明顯增加券商邊際成本的基礎(chǔ)上有效擴(kuò)大服務(wù)覆蓋的范圍，代表著未來(lái)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)展方向。以網(wǎng)上交易為例子，盡管現(xiàn)在還沒(méi)有成為市場(chǎng)的主流，但其開(kāi)戶人數(shù)、所占市場(chǎng)份額卻在穩(wěn)步提高，特別是在行情清淡時(shí)表現(xiàn)的更為明顯，一些重視推廣的國(guó)內(nèi)券商已開(kāi)始從中受益。網(wǎng)上交易等遠(yuǎn)程交易方式的推廣應(yīng)從多方面作工作，并不單單是硬件投入上，還應(yīng)從信息技術(shù)服務(wù)、反饋溝通機(jī)制、客戶咨詢(xún)接待等方面多下功夫，讓客戶滿意、放心，奠定客源基礎(chǔ)，必要時(shí)還可采用一些物質(zhì)或非物質(zhì)的手段給予獎(jiǎng)勵(lì)。
表5：今年6-10月份網(wǎng)上交易發(fā)展情況
月份 成交量 開(kāi)戶數(shù)
網(wǎng)上委托 市場(chǎng)總 占市場(chǎng) 網(wǎng)上交 市場(chǎng)總 網(wǎng)上交易
交易量（億元） 交易量 總交易量 易開(kāi)戶數(shù) 開(kāi)戶數(shù) 開(kāi)戶數(shù)所
（億元） 比重（％） （萬(wàn)戶）�。ㄈf(wàn)戶） 占比重（％）
6 456.19 9834 4.63 271 3202 8.5
7 266 6675 3.98 289 3235 8.93
8 295 5336 5.53 301 3265 9.22
9 209 3973 5.26 310 3276 9.46
10 246 4287.8 5.74 319 3289 9.7
2．建立經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的新型營(yíng)銷(xiāo)模式。
在弱市背景下，以及買(mǎi)方市場(chǎng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)供應(yīng)過(guò)剩的條件下，券商必須打破“坐等客戶上門(mén)”的傳統(tǒng)
觀念，樹(shù)立“市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)”的新思維，在更廣泛、更深層次挖掘現(xiàn)有客戶資源的同時(shí)，動(dòng)員全體員工主動(dòng)去尋找潛在的客戶。營(yíng)銷(xiāo)時(shí)要區(qū)分客戶群體，根據(jù)散戶、中大戶、基金公司等機(jī)構(gòu)客戶的不同需求制定相應(yīng)的營(yíng)銷(xiāo)策略。如針對(duì)中小投資者，可擺攤設(shè)點(diǎn)宣傳和解答有關(guān)業(yè)務(wù)，營(yíng)業(yè)部定期舉辦投資咨詢(xún)活動(dòng)等等；針對(duì)中大戶，在對(duì)客戶情況進(jìn)行全面、細(xì)致分析的基礎(chǔ)上，幫助客戶分析自身?xiàng)l件、跟蹤市場(chǎng)行情，提供操作建議，幫助其提高資金周轉(zhuǎn)率和投資收益水平；針對(duì)基金公司等機(jī)構(gòu)投資者，主動(dòng)聯(lián)系、溝通，提供高質(zhì)量的宏觀走勢(shì)預(yù)測(cè)、行業(yè)研究報(bào)告、股票投資價(jià)值分析報(bào)告等“軟件”服務(wù)，力爭(zhēng)代理業(yè)務(wù)數(shù)量。這將有助于牢固券商與客戶之間的關(guān)系，吸引新客戶，促使經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。
3．結(jié)成策略聯(lián)盟，實(shí)現(xiàn)低成本、跨越式擴(kuò)張。
在復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境下，券商必須打破傳統(tǒng)思維，與利益相關(guān)方緊密合作，結(jié)成廣泛的戰(zhàn)略聯(lián)盟，謀求共同發(fā)展。其形式主要有：一是與商業(yè)銀行合作。2001年7月出臺(tái)的《商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》為銀證在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)合作提供了政策保障。券商可委托商業(yè)銀行代理部分經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，借助分布廣泛的銀行儲(chǔ)蓄網(wǎng)點(diǎn)將其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)觸角拓展。如最近廣東證券與交通銀行，天同證券與建設(shè)銀行的合作，北京證券與民生銀行的合作等；二是與IT技術(shù)商、財(cái)經(jīng)資訊公司、證券網(wǎng)站合作，借助他們的技術(shù)和信息處理能力，削減信息技術(shù)內(nèi)制所必須的固定費(fèi)用，從而推動(dòng)網(wǎng)上證券交易的發(fā)展和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)技術(shù)水平的提升；三是與國(guó)外金融機(jī)構(gòu)廣泛合作，借助他們的管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，開(kāi)辟新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，提高服務(wù)質(zhì)量?jī)?nèi)涵。
4．積極開(kāi)拓咨詢(xún)創(chuàng)新，提供優(yōu)質(zhì)的信息服務(wù)。
隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展和投資者的成熟，單靠硬件設(shè)施、返還傭金和個(gè)人關(guān)系等低層次的競(jìng)爭(zhēng)手段已難以贏得投資者的青睞，只有靠提供全方位、個(gè)性化的信息咨詢(xún)服務(wù)才是贏得新一輪競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵。所謂“個(gè)性化”服務(wù)，有兩層涵義，一是和其他券商的區(qū)別，二是針對(duì)某個(gè)特定客戶的服務(wù)與其他客戶之間的區(qū)別，其服務(wù)內(nèi)容和方式更貼近客戶的需求。國(guó)內(nèi)的一些券商也開(kāi)始逐步推行的差異化服務(wù)，如廣發(fā)證券的“e對(duì)一”服務(wù)，多家網(wǎng)站推出的“在線經(jīng)紀(jì)人”，一些券商營(yíng)業(yè)部建立的“獨(dú)立工作室”，大鵬證券的“FC”顧問(wèn)團(tuán)，都在一定程度上促進(jìn)了公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)展。并且，個(gè)性化的咨詢(xún)服務(wù)和理財(cái)利潤(rùn)分成或管理費(fèi)收入，也是券商拓展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增加收入的一條新途徑。
5．豐富交易品種，增加代理業(yè)務(wù)收入。
一是券商應(yīng)盡量爭(zhēng)取獲得其他業(yè)務(wù)代理資格，擴(kuò)大業(yè)務(wù)品種和范圍。如國(guó)泰君安、廣發(fā)證券和南方證券等提早獲得B股經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)許可證的券商，在今年上半年的B股行情中大大受益，在此輪下跌行情中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)滑坡較小。其他如“PT”退市股票的代理轉(zhuǎn)讓資格、開(kāi)放式基金的中間代理業(yè)務(wù)、法人股代理轉(zhuǎn)讓、指數(shù)期貨等等，都是有待拓展的新型業(yè)務(wù)品種。
二是要不斷創(chuàng)新，積極引進(jìn)新技術(shù)，推出新業(yè)務(wù)，豐富交易品種。如推出“銀證通”、“存折炒股”，“幣種轉(zhuǎn)換”等新業(yè)務(wù)，在方便客戶的同時(shí)，也增加了潛在的代理業(yè)務(wù)量。其他如網(wǎng)上交易、掌上大戶室交易、聲訊電話自助委托、家庭大戶室等各種先進(jìn)交易方式，都將會(huì)隨著電子通訊技術(shù)的發(fā)展而得到進(jìn)一步普及。券商只有在科技領(lǐng)域、業(yè)務(wù)創(chuàng)新領(lǐng)先一步，才能在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中把握先機(jī)，才能在弱市中盡顯“英雄本色”。
四、弱市對(duì)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的影響與對(duì)策
（一）影響
與自營(yíng)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相比，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是一項(xiàng)伴隨著巨大社會(huì)閑置財(cái)富的形成而出現(xiàn)的新興金融業(yè)務(wù)，我國(guó)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)始于1993年以后（在我國(guó)，資產(chǎn)管理與代客理財(cái)基本同義）。當(dāng)時(shí)在股市大規(guī)模擴(kuò)容的背景下，投資群體的快速發(fā)展與市場(chǎng)的低迷形成了鮮明的反差，券商為了保證經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的順利進(jìn)行，有效地吸引客戶，開(kāi)展了最初的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，那時(shí)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的主要服務(wù)對(duì)象是個(gè)人投資者，業(yè)務(wù)規(guī)模很小。1996年后，我國(guó)券商的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)入迅速發(fā)展的階段，銀行利率的連續(xù)下調(diào)為股市提供了充沛的資金來(lái)源；1999-2001年，長(zhǎng)達(dá)兩年的強(qiáng)市使投資者的投資熱情空前高漲，大量的機(jī)構(gòu)投資者特別是資金充裕的上市公司也加盟到資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的客戶群體中來(lái)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2000年進(jìn)行委托理財(cái)?shù)纳鲜泄境^(guò)100家，按規(guī)定披露委托理財(cái)?shù)纳鲜泄镜膬H57家，這57家上市公司委托理財(cái)金額總計(jì)51億余元。另?yè)?jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年共有154家上市公司進(jìn)行了委托理財(cái)，總共簽署的委托協(xié)議近250項(xiàng)，涉及金額高達(dá)190億元（其中26家上市公司按規(guī)定披露了近50份委托理財(cái)協(xié)議，涉及總金額超過(guò)43億元），當(dāng)然券商是受托理財(cái)?shù)闹黧w。7月份，又有15家公司披露了委托理財(cái)公告，涉及金額約22億元。
但是迄今為止，在我國(guó)已經(jīng)正式出臺(tái)的法律法規(guī)中，對(duì)證券公司如何開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)還沒(méi)有一個(gè)明確的界定；并且《證券法》在第一百四十二條及第一百九十四條中，還針對(duì)全權(quán)委托及其承諾損益的行為，予以了禁止性規(guī)定并制定了具體罰則。因此，從法律的角度看，資產(chǎn)管理仍然是一項(xiàng)沒(méi)有明確“說(shuō)法”的業(yè)務(wù)。然而，從實(shí)際情況看，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)仍然如火如荼地開(kāi)展著，不僅綜合類(lèi)券商，而且連一般中小券商出于生存的目的都在或多或少地開(kāi)展這項(xiàng)業(yè)務(wù)（見(jiàn)表6）。在股指被節(jié)節(jié)推高的強(qiáng)市中，這項(xiàng)業(yè)務(wù)背后的風(fēng)險(xiǎn)還不算太明顯。不過(guò)，仍有資料表明，即使在強(qiáng)市行情中，此項(xiàng)業(yè)務(wù)的收益也不如想像得高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在2000年，上市公司委托理財(cái)?shù)钠骄找鎯H在10％左右，遠(yuǎn)低于同期大盤(pán)漲幅。今年上半年，雖然大盤(pán)的漲勢(shì)很猛，但令人吃驚的是披露委托資產(chǎn)管理收益的寥寥無(wú)幾。如今，隨著弱市的來(lái)臨，委托資產(chǎn)管理已經(jīng)到了面臨考驗(yàn)的嚴(yán)峻關(guān)頭，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)。主要表現(xiàn)在：第一，股市下跌致使券商承諾的收益率無(wú)法兌現(xiàn)；第二，上述承諾不受法律保護(hù)，資產(chǎn)管理的委托方很可能收不回全部投資，而同時(shí)委托方的投資也不可能被一筆勾銷(xiāo)。在這種背景下，券商在開(kāi)展此項(xiàng)業(yè)務(wù)時(shí)必須轉(zhuǎn)變?cè)瓉?lái)的思路和策略，更加注重防范風(fēng)險(xiǎn)。
表6：2001年券商受托上市公司一覽表（截至9月18日）
排序 券商 家數(shù) 資金總量 排序 券商 家數(shù) 資金總量
（萬(wàn)元） �。ㄈf(wàn)元）
1 國(guó)泰君安 20 177500 21
鞍山證券 2 11000
2 南方證券 11 95000 22 光大證券 1 10000
3 國(guó)通證券 4 85000 23 廣發(fā)證券 1 10000
4 海通證券 10 66318 24 華鑫證券 1 10000
5 興業(yè)證券 5 63000 25 長(zhǎng)春證券 1 10000
6 國(guó)信證券 5 57500 26 新疆證券 1 7000
7 西南證券 5 50600 27 天一證券 2 7000
8 銀河證券 5 50000 28 大鵬證券 2 6500
9 申銀萬(wàn)國(guó) 49442.5 29 聯(lián)合證券 2 6500
10 長(zhǎng)城證券 3 38800 30 廣東證券 1 5000
11 中信證券 5 38618 31 渤海證券 1 5000
12 湘財(cái)證券 3 28500 32 東北證券 1 5000
13 華夏證券 5 25712.45 33 大連證券 1 5000
14 閩發(fā)證券 5 23500 34 遼寧證券 1 4000
15 山東證券 4 23000 35 泰陽(yáng)證券 1 3030
16 北京證券 3 20000 36 錦州證券 1 3000
17 華泰證券 5 17968 37 海南證券 1 2300
18 上海證券 2 15500 38 廈門(mén)國(guó)投 1 500
19 安徽證券 1 14000 39 貴州證券 1 400
20 特區(qū)證券 1 13000 合計(jì) 125 1064188.95
（二）對(duì)策
1、適度控制資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的規(guī)模。
在目前不受法律保護(hù)的前提下，弱市中開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)直接取決于規(guī)模，且與規(guī)模成正比，即弱市中資產(chǎn)管理的規(guī)模越大，風(fēng)險(xiǎn)也越大。我們認(rèn)為，券商應(yīng)當(dāng)以自身的凈資本額為尺度量力而行，委托資產(chǎn)管理的規(guī)模也應(yīng)與其凈資本額掛鉤。證監(jiān)會(huì)對(duì)綜合類(lèi)券商的凈資本要求為不低于2億元，對(duì)經(jīng)紀(jì)類(lèi)券商的要求為不低于2000萬(wàn)元。由于凈資本的計(jì)算涉及兩級(jí)不良資產(chǎn)的數(shù)額，各家證券公司都是嚴(yán)格保密的，因此，很難確切地界定出資產(chǎn)管理規(guī)模與凈資本的比例。但據(jù)有關(guān)數(shù)字推算，以國(guó)泰君安證券為例，1999年其凈資本額為7億元左右，據(jù)估計(jì)，到目前為止，其不良資產(chǎn)規(guī)模最樂(lè)觀地估計(jì)應(yīng)維持在1999年的水平，而到今年10月，在前10家受托金額最大的公司中，券商占7家，國(guó)泰君安以22.73億元的總金額名列第一。因此，國(guó)泰君安被委托資產(chǎn)是其凈資本的3倍，如果其不良資產(chǎn)比例擴(kuò)大，這一數(shù)字將超過(guò)3倍。在弱市中，被委托管理的資產(chǎn)規(guī)模數(shù)倍于其凈資本，蘊(yùn)含著極大的風(fēng)險(xiǎn)，杠桿的負(fù)作用很可能將券商置于死地。我們認(rèn)為，弱市中委托資產(chǎn)數(shù)額最高不應(yīng)超過(guò)券商的凈資本額，即二者之比應(yīng)控制在1以下。
2、必須嚴(yán)格將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)與自營(yíng)、承銷(xiāo)等其它業(yè)務(wù)分開(kāi)。
目前國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)由于缺乏規(guī)范有效的監(jiān)管，造成競(jìng)爭(zhēng)無(wú)序，存在著很多問(wèn)題。更為嚴(yán)重的是，從制度上很難消除資金挪用、利潤(rùn)轉(zhuǎn)移、內(nèi)幕交易等行為。強(qiáng)市中，券商有可能利用自身的專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)做短線，將客戶的資金（包括客戶保證金及委托管理資金）配合自營(yíng)盤(pán)進(jìn)行混合操作，以客戶的利益為代價(jià)為自己牟取不正當(dāng)收入。但這樣做不僅根本沒(méi)有商業(yè)信譽(yù)可言，而且反過(guò)來(lái)又將增加自身的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。特別是置身于股市當(dāng)中，必然面對(duì)由強(qiáng)市到弱市的轉(zhuǎn)折，風(fēng)險(xiǎn)將無(wú)時(shí)不在。今年年初證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券公司內(nèi)部控制指引》，規(guī)定證券公司必須建立嚴(yán)格的“防火墻”制度，設(shè)立專(zhuān)戶單獨(dú)核算，并對(duì)每一筆資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)嚴(yán)格授權(quán)。因此，為了將《指引》落到實(shí)處，建議由券商內(nèi)部成立的風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)尤其在弱市中要做到時(shí)時(shí)監(jiān)控，真正將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)與其它業(yè)務(wù)嚴(yán)格分開(kāi)。
3、盡可能不做出保底承諾。
資產(chǎn)管理最有吸引力同時(shí)也是最有爭(zhēng)議的問(wèn)題是承諾保底收益。前已述及，《證券法》第一百九十四條的規(guī)定實(shí)際上已否定了保底承諾的行為。保底收益對(duì)委托方分紅似乎天經(jīng)地義，皆大歡喜，但對(duì)券商而言卻是實(shí)實(shí)在在的硬約束，它像高懸在券商頭頂上的一把利劍，時(shí)時(shí)威脅著券商的安全經(jīng)營(yíng)。要實(shí)現(xiàn)8％--12％的保底收益率，在強(qiáng)市行情中尚不算困難，然而一旦遭遇弱市，券商泥菩薩過(guò)河，自身難保，根本無(wú)法兌現(xiàn)所承諾的強(qiáng)市市水平的保底收益率。況且目前中國(guó)股市沒(méi)有做空機(jī)制，缺乏必要的避險(xiǎn)工具，在弱市來(lái)臨的時(shí)候資金實(shí)力再?gòu)?qiáng)大的機(jī)構(gòu)也難以全身而退，不可能存在逆市而動(dòng)的回天之力。可以說(shuō)，保底承諾一不合法，二不合理。根據(jù)券商業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢(shì)判斷，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)取得合法地位是遲早之事，券商應(yīng)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的原則簽定委托合同，因?yàn)樽鳛橘Y產(chǎn)管理的委托方來(lái)說(shuō)，其行為本質(zhì)上是一種投資行為，投資本身不可能只獲得收益而不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。因此，在雙方簽定的委托合同中，應(yīng)約定盈利時(shí)雙方的分享比例及虧損時(shí)雙方的分擔(dān)比例。目前這種一邊倒的由券商承擔(dān)全部風(fēng)險(xiǎn)的“賣(mài)方市場(chǎng)”是不正常的，它實(shí)際上不是由資金稀缺帶來(lái)的，而是由委托方對(duì)股指
不斷攀高的預(yù)期決定的，在弱市中，這種預(yù)期將不復(fù)存在，保底承諾失去了存在的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)，所以，取消保底承諾不僅是必須的，而且是可行的。
4、采用債轉(zhuǎn)股的方式作為權(quán)宜之計(jì)暫時(shí)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。
今年以來(lái)，許多券商遭遇了由股市持續(xù)下跌帶來(lái)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)。股指跌幅最深時(shí)達(dá)32％，A股流通市值縮水22.75％，以此推算券商的委托資產(chǎn)管理金額也相應(yīng)縮水。在有些上市公司已提前收回委托資金的示范效應(yīng)下，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模大的券商一方面面臨擠兌的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；另一方面年關(guān)將至，大多數(shù)券商將無(wú)法兌現(xiàn)原有承諾，甚至最終招致破產(chǎn)。在這種情況下，可以選擇的權(quán)宜之計(jì)是，與委托方協(xié)商能否延長(zhǎng)委托管理期限，或者適當(dāng)?shù)馗暮贤�，估�?jì)前者較之后者操作上容易一些。如果延長(zhǎng)期限后仍然與原合同的要求相去甚遠(yuǎn)，則可考慮將委托方的債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，以緩解券商的燃眉之急。需要指出的是，這僅是一項(xiàng)權(quán)宜之計(jì)，因?yàn)檫@項(xiàng)措施不僅需要雙方友好協(xié)商，而且由債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)還有一些比較復(fù)雜的問(wèn)題有待解決。因此，如果在延長(zhǎng)期內(nèi)能夠使委托方及被委托方都滿意，最好不采用債轉(zhuǎn)股的方式。
五、弱市對(duì)券商勞動(dòng)工資管理的影響與對(duì)策
（一）影響
如前所述，弱市背景下由于蛋糕變小，券商的各項(xiàng)業(yè)務(wù)（尤其是傳統(tǒng)業(yè)務(wù)）
受到了不同程度的沖擊，如投行業(yè)務(wù)停滯，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)萎縮，自營(yíng)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收益水平大幅下降甚至虧損。這種狀況自然會(huì)影響到券商的盈利水平，導(dǎo)致許多券商利潤(rùn)大幅下降。據(jù)悉，在本輪弱市中，我國(guó)100多家證券公司中預(yù)計(jì)有三分之二將出現(xiàn)年度虧損，一些沒(méi)有達(dá)到經(jīng)濟(jì)規(guī)�；蛸Y產(chǎn)管理規(guī)模較大的券商甚至難以維持生計(jì)。
在這種情況下，券商作為一個(gè)追求經(jīng)濟(jì)效益的企業(yè)和市場(chǎng)主體，出于對(duì)成本的關(guān)注和考慮，其勞動(dòng)工資管理不可能不受影響。實(shí)際上，弱市對(duì)券商的勞動(dòng)工資管理提出了新的更高要求，需要券商適當(dāng)調(diào)整原先強(qiáng)市背景下形成的勞動(dòng)工資管理思路和體制。目前，我國(guó)的一些券商已經(jīng)在這方面做出了反應(yīng)，有的調(diào)整措施直截了當(dāng)，有的則比較溫和，但實(shí)質(zhì)不外乎裁員和降薪。
據(jù)了解，在裁員方式上，有的券商通過(guò)提高末位淘汰的比例，并嚴(yán)格執(zhí)行末位淘汰制，保持員工10%左右的流動(dòng)性，在強(qiáng)市中使人員流進(jìn)大于流出，在弱市中流出大于流進(jìn)，甚至只出不進(jìn)；有的券商通過(guò)崗位重新設(shè)置，崗位競(jìng)聘，減少部分設(shè)置重疊的職位；有的券商通過(guò)調(diào)整業(yè)務(wù)重點(diǎn)和機(jī)構(gòu)設(shè)置，或調(diào)整機(jī)構(gòu)設(shè)置的地域，裁減部分人員，或使一些員工不得不主動(dòng)辭職，從而達(dá)到結(jié)構(gòu)性調(diào)整目標(biāo)。例如一些證券公司以前在北京、上海和深圳都設(shè)立了獨(dú)立的投資銀行總部，但近期通過(guò)調(diào)整將權(quán)利上收到了總部所在地的投資銀行總部，其他則作為投資銀行總部下屬業(yè)務(wù)部，當(dāng)然相應(yīng)業(yè)務(wù)人員進(jìn)行了大幅度裁減。在降薪方式上，有的券商采取所有員工普遍降低工資一個(gè)檔次的做法；有的則是進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，在降低部分人員工資的同時(shí)，維持甚至提高業(yè)務(wù)骨干的工資；有的則保持工資相對(duì)穩(wěn)定，根據(jù)企業(yè)效益下降的實(shí)際情況大幅減少獎(jiǎng)金的發(fā)放；有的則加強(qiáng)了對(duì)業(yè)務(wù)費(fèi)用開(kāi)支的審核，按規(guī)定嚴(yán)格控制費(fèi)用支出。
在弱市環(huán)境下，券商出于降低成本的考慮，采取裁員或降薪等措施是順理成章、無(wú)可厚非的。但是，券商同時(shí)作為知識(shí)技術(shù)密集性企業(yè)，人力資源是其保持和提高核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵，因此其勞動(dòng)工資管理思路和策略的調(diào)整也應(yīng)突出自身特點(diǎn)。
（二）對(duì)策
1、保持員工相對(duì)穩(wěn)定。
為了保持券商應(yīng)有的活力，無(wú)論是在強(qiáng)市或是弱市，在完善績(jī)效考核機(jī)制的基礎(chǔ)上都需要保持企業(yè)員工有5%-10%的流動(dòng)性，這是人力資源管理的一項(xiàng)常規(guī)工作，其中在公開(kāi)、公平和公正的情況下實(shí)行末位淘汰制是一項(xiàng)行之有效的措施。在弱市中，人員流動(dòng)方面的壓力可能更大一些，但為了維護(hù)規(guī)章制度的嚴(yán)肅性和連續(xù)性，保持業(yè)務(wù)骨干的穩(wěn)定，促進(jìn)公司持續(xù)健康發(fā)展，這個(gè)比例不宜變動(dòng)過(guò)大。因?yàn)椋S意裁減員工是企業(yè)發(fā)展的大忌，不規(guī)范的裁員不僅使企業(yè)的凝聚力大打折扣， 也把一批長(zhǎng)期培養(yǎng)的人才拱手讓給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而在今后市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)，臨時(shí)抱佛腳網(wǎng)絡(luò)人才往往會(huì)使稍縱即逝的發(fā)展機(jī)遇從眼前流失，讓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手搶占先機(jī)。特別是加入世界貿(mào)易組織后，我國(guó)證券市場(chǎng)將逐步開(kāi)放，不斷增多的外國(guó)投資銀行辦事處、合作證券公司、合作基金管理公司必然大量從國(guó)內(nèi)證券公司尋覓既熟悉國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)又有相當(dāng)專(zhuān)業(yè)知識(shí)的優(yōu)秀人才。我國(guó)券商面臨的最大挑戰(zhàn)將是優(yōu)秀業(yè)務(wù)骨干的流失，優(yōu)秀人員流失問(wèn)題必須未雨綢繆。外資證券公司的優(yōu)勢(shì)是靈活的機(jī)制，更高的工資，更好的待遇；而國(guó)內(nèi)券商面對(duì)外資機(jī)構(gòu)人才競(jìng)爭(zhēng)時(shí)所擁有的是先入優(yōu)勢(shì)、是事業(yè)感和歸屬感。
因此，即便是在弱市中，券商也應(yīng)盡量保持員工的相對(duì)穩(wěn)定，這樣可以強(qiáng)化公司以人為本的理念，使職工感到公司是在盡最大可能協(xié)調(diào)職工利益和公司利益，增強(qiáng)員工的歸屬感以及對(duì)企業(yè)未來(lái)事業(yè)的認(rèn)同感。
2、根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略需要實(shí)施有效的人力資源儲(chǔ)備。
弱市中券商應(yīng)從長(zhǎng)計(jì)議，進(jìn)行有效的人力資源儲(chǔ)備，這關(guān)乎券商未來(lái)業(yè)務(wù)擴(kuò)展和業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力。要根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略制定和完善吸引、儲(chǔ)備、培訓(xùn)人才的良性循環(huán)機(jī)制，要建立自己的人才庫(kù)，提前而不是在出現(xiàn)空缺時(shí)才開(kāi)始尋找相關(guān)人才。
弱市是券商低成本吸收和儲(chǔ)備優(yōu)秀人才的良機(jī)。因?yàn)楦鞣N緊缺人才的成本是很高的，弱市中儲(chǔ)備人才要比強(qiáng)市中搶奪人才成本低得多。同時(shí)，弱市中吸引人才的廣告效應(yīng)要比強(qiáng)市中要大得多，弱市是券商宏揚(yáng)以人為本企業(yè)文化，提高企業(yè)知名度的良機(jī)。
3、結(jié)合公司發(fā)展戰(zhàn)略，對(duì)員工實(shí)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整。
伴隨著弱市中券商的業(yè)務(wù)調(diào)整和整合，券商對(duì)其人員進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整也勢(shì)在必行，特別是對(duì)于前一時(shí)期過(guò)度膨脹的部門(mén)。事實(shí)上，只有在弱市情況下，券商才更能看清哪些業(yè)務(wù)是競(jìng)爭(zhēng)激烈的大路貨，哪些業(yè)務(wù)是自己的優(yōu)勢(shì)和特點(diǎn)，哪些業(yè)務(wù)創(chuàng)新是新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
目前，國(guó)內(nèi)券商的業(yè)務(wù)雷同，缺乏創(chuàng)新，業(yè)務(wù)主要都集中在承銷(xiāo)、經(jīng)紀(jì)和自營(yíng)三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上，而國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家證券公司在穩(wěn)定這三項(xiàng)業(yè)務(wù)的同時(shí)，并購(gòu)重組、資產(chǎn)管理、財(cái)務(wù)咨詢(xún)、資信評(píng)估、證券
投資基金等業(yè)務(wù)已成為其主要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，并各自形成了自己的特色和優(yōu)勢(shì)。例如，國(guó)外著名證券公司的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占其業(yè)務(wù)收入的20%左右，自營(yíng)和其他業(yè)務(wù)占70%左右，而我國(guó)許多證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占50%以上，自營(yíng)和其他業(yè)務(wù)所占比例不足30%�？梢哉f(shuō)，我國(guó)券商在開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)方面存在巨大發(fā)展?jié)摿�。而為了開(kāi)拓這些新業(yè)務(wù)，券商必須細(xì)致分析公司的人才需求和結(jié)構(gòu)，一方面吸引高水平、綜合性緊缺人才加盟，加強(qiáng)內(nèi)部職工培訓(xùn)等人力資源基礎(chǔ)建設(shè)，積極從公司內(nèi)部挖掘既有專(zhuān)業(yè)知識(shí)和業(yè)務(wù)能力、又認(rèn)同公司發(fā)展戰(zhàn)略和企業(yè)文化的優(yōu)秀人才擔(dān)任重要職位，選擇具有較高素質(zhì)和可塑性比較強(qiáng)的員工進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新研究；另一方面加強(qiáng)對(duì)不適應(yīng)業(yè)務(wù)發(fā)展需要人員的培訓(xùn)和轉(zhuǎn)崗工作，尤其對(duì)于后勤和營(yíng)業(yè)部的一般工作人員，由于其知識(shí)技術(shù)含量較低，經(jīng)過(guò)較短時(shí)間培訓(xùn)就能勝任，可以考慮采取臨時(shí)工制度。
4、保持工資相對(duì)穩(wěn)定。
長(zhǎng)期看，保持員工工資穩(wěn)中有升，將提高員工對(duì)公司的信心，增強(qiáng)公司的凝聚力和歸屬感，有利于券商長(zhǎng)期健康發(fā)展。從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，通過(guò)降低工資來(lái)達(dá)到降低成本實(shí)際上是最不經(jīng)濟(jì)的辦法，工資剛性規(guī)律使降低工資造成的不滿和信心的喪失，進(jìn)而導(dǎo)致的企業(yè)效率的下降，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其成本節(jié)約。
那么，如何處理弱市中券商效益顯著下降和保持工資穩(wěn)定的矛盾呢，我們認(rèn)為一方面可以用強(qiáng)市中的利潤(rùn)結(jié)余以豐補(bǔ)歉，也可以通過(guò)嚴(yán)格控制和降低其他相關(guān)費(fèi)用來(lái)達(dá)到降低成本的目的；另一方面，即使不得不降薪，對(duì)工資福利的不同組成部分也要區(qū)別對(duì)待，基本原則是基本工資不動(dòng)，浮動(dòng)工資總額盡可能不動(dòng)，變化范圍應(yīng)主要集中在獎(jiǎng)金上�？傊�，弱市中保持工資福利等因素的相對(duì)穩(wěn)定，能夠有效消除員工的不滿意，提升企業(yè)形象，比在強(qiáng)市中提高工資福利刺激員工能起到更好的效果。
5、有效使用激勵(lì)機(jī)制。
在穩(wěn)定基本收入和福利的同時(shí)，通過(guò)深入細(xì)致的工作，了解員工的需求，在工作本身和工作內(nèi)容等激勵(lì)因素方面多下工夫。例如，通過(guò)實(shí)施扁平化的公司管理結(jié)構(gòu)和工資結(jié)構(gòu)，實(shí)施彈性職位設(shè)置，使更多的員工獲得發(fā)展機(jī)會(huì)和事業(yè)成就感；賦予員工責(zé)權(quán)利相結(jié)合的富有挑戰(zhàn)性工作，充分發(fā)揮其能動(dòng)性和創(chuàng)造力。同時(shí)，加強(qiáng)內(nèi)部管理，完善組織構(gòu)架，調(diào)整業(yè)務(wù)流程，提高員工的業(yè)務(wù)水平和服務(wù)質(zhì)量，這也是證券公司降本增效，增加利潤(rùn)水平的關(guān)鍵因素。
(北京證券研發(fā)中心宏觀部 )
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